О решении Банка России
Банку России все же стоит перекалибровать и перезагрузить коммуникационный канал с рынком, т.к. стали слишком частые и слишком сильные расхождения фактических решений с консенсусом участников рынка и публично сформированной проекцией намерений Банка России.
У ведущих ЦБ мира (ФРС, ЕЦБ, Банк Японии и другие) свыше 97% исполнения консенсуса с решениями по ставке, за исключением форсмажорных обстоятельств. У Банка России менее 40% - это сильно нарушает, искажает трансмиссионный механизм ДКП, приводит к рыночной волатильности, нестабильности и хаосу.
Из ярких примеров:
🔘 Перегруженный ожиданиями жесткой ДКП в декабре 2024 рыночный сентимент привел к сильной декомпрессии после отказа ЦБ от ужесточения, что отразилось в резком росте рынка (акции, облигации) и снижении ставок на денежном рынке.
🔘 В сентябре 2025 была обратная ситуация – рынок ставил на более быстрое снижение ставки, но получил паузу и неопределенность, что привело к сильнейшему и затяжному обвалу рынка облигаций и акций.
🔘 Сейчас вновь мимо, т.к. риторика ЦБ с сентября по октябрь выстраивалась в приоритизации стабилизации инфляции и ИО в условиях расширения бюджетного импульса в конце года и роста налогов.
Нужна более внятная артикуляция иерархии приоритетов и калибровка проекций намерений.
В своих обзорах я опираюсь исключительно на публичные выступления и аналитические работы ЦБ, не касаясь инсайдов, теорий заговора, кабинетономики и прочих недоказуемых атрибутов.
В соответствии с пресс-конференцией ЦБ:
🔘 ЦБ рассматривал три варианта: 16, 16.5 и неизменная ставка в 17%. Различия в позициях... Было много аргументов по этим решениям, но различия в позициях, наверное, можно свести к оценке устойчивой инфляции и степени обеспокоенности масштабом возможных вторичных эффектов от разовых проинфляционных фактов.
Требуется дополнительная осмотрительность при дальнейших шагах по смягчению ДКП, учитывая баланс рисков.
🔘 Баланс рисков по-прежнему смещен в сторону проинфляционных. Сохраняются риски со стороны инфляционных ожиданий. Есть неопределенность относительно того, в какой мере рост цен на бензин, повышенные темпы индексации тарифов ЖКХ и увеличение налогов транслируются в ожидания.
🔘 ИО бизнеса выросли в основном в торговле из-за налоговых маневров, ИО населения стабильны.
🔘 В сентябре приостановилось замедление показателей устойчивой инфляции, давление на цены оказывает топливо, НДС, смещение сезонности в плодоовощах.
🔘 Повышение налогов проинфляционно краткосрочно (минимум 0.8 п.п.), но дезинфляционно среднесрочно.
🔘 Экономика замедляется, ситуация по отраслям неоднородная. Лучше чувствуют отрасли, ориентированные на внутренний спрос, а хуже – экспортная часть экономики.
🔘 Замедляется рост спроса, перегрев спроса уходит. В 1П26 разрыв спроса закроется.
🔘 Индикатор охлаждение экономики – рынок труда (рост безработицы, падение реальных зарплат) и снижение загрузки мощностей.
🔘 Проблемы экономики России не в ключевой ставке.
🔘 Напряжённость на рынке труда в целом сохраняется (что является причиной для аккуратного снижения), были отмечены факторы, указывающие на то, что она ситуация на рынке труда смягчается. Данные опросов HH показывают, что количество вакансий уменьшается. По опросам предприятий, уменьшается и доля предприятий, которые испытывают дефицит кадров.
🔘 ДКУ остаются жесткими и перестали смягчаться после корректировки ДКП.
🔘 Сберегательная активность высокая, рост кредитования в рамках целевых ориентиров.
Банк России находится в цикле смягчения ДКП, которая может происходить с паузами, на следующий год предполагается несколько более аккуратное снижение ставки.
Снижение не предопределено: нейтральный сигнал означает, что «продолжение снижения на ближайших заседаниях не предопределено по умолчанию», но сохраняется пространство маневра для снижения в декабре на 0.5 п.п.
Баланс факторов пока складывается таким образом, что для устойчивого достижения цели по инфляции нам потребуется более высокая траектория ключевой ставки, чем ожидалось.
Банку России все же стоит перекалибровать и перезагрузить коммуникационный канал с рынком, т.к. стали слишком частые и слишком сильные расхождения фактических решений с консенсусом участников рынка и публично сформированной проекцией намерений Банка России.
У ведущих ЦБ мира (ФРС, ЕЦБ, Банк Японии и другие) свыше 97% исполнения консенсуса с решениями по ставке, за исключением форсмажорных обстоятельств. У Банка России менее 40% - это сильно нарушает, искажает трансмиссионный механизм ДКП, приводит к рыночной волатильности, нестабильности и хаосу.
Из ярких примеров:
Нужна более внятная артикуляция иерархии приоритетов и калибровка проекций намерений.
В своих обзорах я опираюсь исключительно на публичные выступления и аналитические работы ЦБ, не касаясь инсайдов, теорий заговора, кабинетономики и прочих недоказуемых атрибутов.
В соответствии с пресс-конференцией ЦБ:
Требуется дополнительная осмотрительность при дальнейших шагах по смягчению ДКП, учитывая баланс рисков.
Банк России находится в цикле смягчения ДКП, которая может происходить с паузами, на следующий год предполагается несколько более аккуратное снижение ставки.
Снижение не предопределено: нейтральный сигнал означает, что «продолжение снижения на ближайших заседаниях не предопределено по умолчанию», но сохраняется пространство маневра для снижения в декабре на 0.5 п.п.
Баланс факторов пока складывается таким образом, что для устойчивого достижения цели по инфляции нам потребуется более высокая траектория ключевой ставки, чем ожидалось.
Please open Telegram to view this post
VIEW IN TELEGRAM
www.cbr.ru
Заявление Председателя Банка России Эльвиры Набиуллиной по итогам заседания Совета директоров Банка России 24 октября 2025 года…
3❤131👍97🤔59🤣28🤬17👎11💯7😁4🙏3🔥2🤡2
Инфляция в США остается на повышенном уровне
Это первый макроэкономический отчет в США после месяца бардака с шатдауном. Улучшения нет, инфляция разгоняется, но не так быстро, как предполагалось.
Показатели инфляции идут достаточно ровно – 0.25% среднемесячного роста за 12м (чуть выше 3% в годовом выражении), сформированные из 0.25% за последние 6м и 0.25% в первые 6м и точно также для базовой инфляции (0.25% по полугодиям).
Однако, за последние 3м (в 3кв25) присутствует ускорение до 0.3%, как по общей, так и по базовой инфляции vs 0.2% в 2кв25, тогда как в сентябре рост цен составил 0.31% и 0.23% м/м соответственно.
Чем сформирован среднемесячный рост в 0.3% в 3кв25?
• Стоимость проживания с учетом обслуживания и обустройства жилища: 0.108 п.п при норме около 0.098 п.п, незначительное расхождение на 0.01 п.п.
• Транспорт с учетом топлива (услуги + товары): 0.1 п.п при норме 0.013 п.п, превышение 0.086 п.п.
• Продукты питания с учетом общепита: 0.037 п.п при норме 0.014 п.п, расхождение 0.023 п.п.
• Медицина (услуги + товары): 0.02 п.п при норме 0.02 п.п, все стабильно.
• Услуги и товары в культуре, спорте, развлечения, хобби, с учетом бытовых, вспомогательных услуг: 0.022 п.п. при норме 0.01 п.п, расхождение +0.012 п.п.
• Образование, телекоммуникации, ИТ услуги, компьютеры и электроника: 0.00 п.п при сопоставимой норме.
• Одежда и обувь: 0.011 п.п при норме (-0.001 п.п), превышение на 0.012 п.п.
Сейчас инфляция (0.3%), что ровно вдвое выше нормы (0.15% в 2017-2019), где превышение на 0.15 п.п обусловлено: транспортом (0.086 п.п), продуктами питания и общепитом (0.023 п.п), одеждой и обовью (0.012 п.п) и прочими видами услуг и товаров.
Ситуация с недвижимость стабилизировалась, переставая быть основным драйвером роста цен, в медицине, образовании, телекоммуникации, ИТ и связанных товарах все также плюс-минус стабильно, а это примерно 58% в структуре ИПЦ.
Транспорт, продукты и прочие виды товаров и услуг (в основном завязанные на импорт) растут более, чем вдвое выше нормы. Если в транспорте пока эффект компенсации дезинфляции с февраля по май 2025, в продуктах и остальных видах товаров и услуг инфляционное давление приобретает устойчивый характер.
Более подробный структурный отчет по инфляции будет только после выпуска данных по PCE, сейчас скорее предварительный срез.
Сейчас инфляция разгоняется к 3.7% в годовом выражении с тенденцией на закрепление высоких темпов с потенциалом расширения в конце года.
Это первый макроэкономический отчет в США после месяца бардака с шатдауном. Улучшения нет, инфляция разгоняется, но не так быстро, как предполагалось.
Показатели инфляции идут достаточно ровно – 0.25% среднемесячного роста за 12м (чуть выше 3% в годовом выражении), сформированные из 0.25% за последние 6м и 0.25% в первые 6м и точно также для базовой инфляции (0.25% по полугодиям).
Однако, за последние 3м (в 3кв25) присутствует ускорение до 0.3%, как по общей, так и по базовой инфляции vs 0.2% в 2кв25, тогда как в сентябре рост цен составил 0.31% и 0.23% м/м соответственно.
Чем сформирован среднемесячный рост в 0.3% в 3кв25?
• Стоимость проживания с учетом обслуживания и обустройства жилища: 0.108 п.п при норме около 0.098 п.п, незначительное расхождение на 0.01 п.п.
• Транспорт с учетом топлива (услуги + товары): 0.1 п.п при норме 0.013 п.п, превышение 0.086 п.п.
• Продукты питания с учетом общепита: 0.037 п.п при норме 0.014 п.п, расхождение 0.023 п.п.
• Медицина (услуги + товары): 0.02 п.п при норме 0.02 п.п, все стабильно.
• Услуги и товары в культуре, спорте, развлечения, хобби, с учетом бытовых, вспомогательных услуг: 0.022 п.п. при норме 0.01 п.п, расхождение +0.012 п.п.
• Образование, телекоммуникации, ИТ услуги, компьютеры и электроника: 0.00 п.п при сопоставимой норме.
• Одежда и обувь: 0.011 п.п при норме (-0.001 п.п), превышение на 0.012 п.п.
Сейчас инфляция (0.3%), что ровно вдвое выше нормы (0.15% в 2017-2019), где превышение на 0.15 п.п обусловлено: транспортом (0.086 п.п), продуктами питания и общепитом (0.023 п.п), одеждой и обовью (0.012 п.п) и прочими видами услуг и товаров.
Ситуация с недвижимость стабилизировалась, переставая быть основным драйвером роста цен, в медицине, образовании, телекоммуникации, ИТ и связанных товарах все также плюс-минус стабильно, а это примерно 58% в структуре ИПЦ.
Транспорт, продукты и прочие виды товаров и услуг (в основном завязанные на импорт) растут более, чем вдвое выше нормы. Если в транспорте пока эффект компенсации дезинфляции с февраля по май 2025, в продуктах и остальных видах товаров и услуг инфляционное давление приобретает устойчивый характер.
Более подробный структурный отчет по инфляции будет только после выпуска данных по PCE, сейчас скорее предварительный срез.
Сейчас инфляция разгоняется к 3.7% в годовом выражении с тенденцией на закрепление высоких темпов с потенциалом расширения в конце года.
11👍174❤36🤔29🔥9👌4🤯3💯3🙏2
О курсе рубля
Сейчас курс рубля рекордного перекреплён в соответствии со средневзвешенной корзиной иностранных валют основных торговых партнеров России с учетом инфляции между странами (реальный эффективный курс иностранных валют к рублю).
Текущий реальный эффективный курс рубля соответствует показателям середины 2014 года, эти же уровни были в начале 2011 года (в те славные времена, когда USD/RUB был около 29).
Не считая аномалии переукрепления рубля в середине 2022 в связи с заблокированными утечками капитала, низким импортом и рекордным притоком валюты по экспорту, с 2015 года не было ни одного месяца большей силы рубля, чем сейчас (в конце октября и в среднем с мая по октябрь 2025).
• Индекс номинального курса доллара США к рублю: -9.3% в окт.25 к средним показателям 2023-2024, +30% к 2017-2019 и +22.6% к 2015-2021 (далее в указанной последовательности);
• Индекс номинального эффективного курса иностранных валют к рублю: -13.8%, -0.1% и -5.7% соответственно;
• Индекс реального курса доллара США к рублю: -16.4%, +2.7% и -3.1%;
• Индекс реального эффективного курса иностранных валют к рублю (этот индикатор является ключевым, учитывая курсы валют всех торговых партнеров России и дифференциал инфляции): -16.4%, -9.2% и -14.3%;
Как интерпретировать эти данные?
Для того, чтобы соответствовать средним показателям 2023-2024 рубль должен ослабнуть на 19.7% (1/0.836), ослабнуть на 10% к показателям 2017-2019 и ослабнуть на 17% к долгосрочным показателям 2015-2021.
Курс валюты стремится к долгосрочным средним в исторической ретроспективе, а любые отклонения сверх меры – компенсируются за исключением обстоятельств непреодолимой силы.
Почему ослабление рубля неизбежно? Накопленный разрыв в инфляции – это понятно, но главное – денежная масса. С начала 2022 денежная масса в США выросла на 3.3%, а в России практически удвоение (122 трлн vs 65.3 трлн), что напрямую обуславливает покупательную способность импорта и предельную способность к оттоку капитала.
В мировой практике не было ни одного сценария удержания подобного разрыва, иначе бы Турция, Венесуэла, Аргентина, Иран или Зимбабве (страны с интенсивным наращиванием М2) абсорбировали бы избыток нацвалюты в неограниченной покупке импорта и иностранных активах. Так не бывает. Разрыв всегда компенсируется.
Однако, есть фундаментальные изменения в сравнении с 2021:
▪️На стороне рубля:
• Изменение структуры расчетов в пользу рубля;
• Кратное снижение спроса на валюту со стороны банков и финсектора РФ в связи с невозможностью хэджирования, арбитража и внешнего фондирования;
• Значительное снижение спроса на валюту со стороны нефинансового сектора (в том числе от населения) из-за инфраструктурных рисков, двустороннего валютного контроля (с внешней стороны даже жестче, чем из России);
• Трудности в реализации потенциала в импорте в первую очередь среди недружественных стран;
• Жесткая ДКП, делающие инвестиции в рубли привлекательными;
• Невозможность получения соизмеримой рискам доходности в валютных инструментах внутри российского контура финсистемы;
• Продажи валюты в рамках операций ЦБ и Минфина РФ.
▪️Против рубля:
• Практически полностью заблокированные потоки иностранного капитала в Россию;
• Резкое ухудшение счета текущих операций;
• Отсечение внешнего фондирования чуть менее, чем полностью;
• Радикальное снижение продажи валюты от крупнейших экспортеров (втрое от пиковых показателей середины 2024 и вдвое от среднего темпа 2023-2024);
• Распухающая денежная масса и рост инфляции в разы выше, чем у торговых партнеров;
• Завершение фазы девалютизации, что повышает вероятность смены цикла.
Долгосрочный баланс сильно против рубля. Предложения валюты нет в принципе (единственный канал от экспортеров), тогда как распухшая вдвое денежная масса и завершение девалютизации неизбежно создадут диспропорциональный спрос на валюту (не обязательно баксы, это могут быть юани и любая другая валюта).
Все это на фоне нестабильного экспорта и структурно высокого дефицита бюджета.
Рубль может сорвать в любой момент.
Сейчас курс рубля рекордного перекреплён в соответствии со средневзвешенной корзиной иностранных валют основных торговых партнеров России с учетом инфляции между странами (реальный эффективный курс иностранных валют к рублю).
Текущий реальный эффективный курс рубля соответствует показателям середины 2014 года, эти же уровни были в начале 2011 года (в те славные времена, когда USD/RUB был около 29).
Не считая аномалии переукрепления рубля в середине 2022 в связи с заблокированными утечками капитала, низким импортом и рекордным притоком валюты по экспорту, с 2015 года не было ни одного месяца большей силы рубля, чем сейчас (в конце октября и в среднем с мая по октябрь 2025).
• Индекс номинального курса доллара США к рублю: -9.3% в окт.25 к средним показателям 2023-2024, +30% к 2017-2019 и +22.6% к 2015-2021 (далее в указанной последовательности);
• Индекс номинального эффективного курса иностранных валют к рублю: -13.8%, -0.1% и -5.7% соответственно;
• Индекс реального курса доллара США к рублю: -16.4%, +2.7% и -3.1%;
• Индекс реального эффективного курса иностранных валют к рублю (этот индикатор является ключевым, учитывая курсы валют всех торговых партнеров России и дифференциал инфляции): -16.4%, -9.2% и -14.3%;
Как интерпретировать эти данные?
Для того, чтобы соответствовать средним показателям 2023-2024 рубль должен ослабнуть на 19.7% (1/0.836), ослабнуть на 10% к показателям 2017-2019 и ослабнуть на 17% к долгосрочным показателям 2015-2021.
Курс валюты стремится к долгосрочным средним в исторической ретроспективе, а любые отклонения сверх меры – компенсируются за исключением обстоятельств непреодолимой силы.
Почему ослабление рубля неизбежно? Накопленный разрыв в инфляции – это понятно, но главное – денежная масса. С начала 2022 денежная масса в США выросла на 3.3%, а в России практически удвоение (122 трлн vs 65.3 трлн), что напрямую обуславливает покупательную способность импорта и предельную способность к оттоку капитала.
В мировой практике не было ни одного сценария удержания подобного разрыва, иначе бы Турция, Венесуэла, Аргентина, Иран или Зимбабве (страны с интенсивным наращиванием М2) абсорбировали бы избыток нацвалюты в неограниченной покупке импорта и иностранных активах. Так не бывает. Разрыв всегда компенсируется.
Однако, есть фундаментальные изменения в сравнении с 2021:
▪️На стороне рубля:
• Изменение структуры расчетов в пользу рубля;
• Кратное снижение спроса на валюту со стороны банков и финсектора РФ в связи с невозможностью хэджирования, арбитража и внешнего фондирования;
• Значительное снижение спроса на валюту со стороны нефинансового сектора (в том числе от населения) из-за инфраструктурных рисков, двустороннего валютного контроля (с внешней стороны даже жестче, чем из России);
• Трудности в реализации потенциала в импорте в первую очередь среди недружественных стран;
• Жесткая ДКП, делающие инвестиции в рубли привлекательными;
• Невозможность получения соизмеримой рискам доходности в валютных инструментах внутри российского контура финсистемы;
• Продажи валюты в рамках операций ЦБ и Минфина РФ.
▪️Против рубля:
• Практически полностью заблокированные потоки иностранного капитала в Россию;
• Резкое ухудшение счета текущих операций;
• Отсечение внешнего фондирования чуть менее, чем полностью;
• Радикальное снижение продажи валюты от крупнейших экспортеров (втрое от пиковых показателей середины 2024 и вдвое от среднего темпа 2023-2024);
• Распухающая денежная масса и рост инфляции в разы выше, чем у торговых партнеров;
• Завершение фазы девалютизации, что повышает вероятность смены цикла.
Долгосрочный баланс сильно против рубля. Предложения валюты нет в принципе (единственный канал от экспортеров), тогда как распухшая вдвое денежная масса и завершение девалютизации неизбежно создадут диспропорциональный спрос на валюту (не обязательно баксы, это могут быть юани и любая другая валюта).
Все это на фоне нестабильного экспорта и структурно высокого дефицита бюджета.
Рубль может сорвать в любой момент.
5🤔178❤75💯51👍44😁17🤡12😱11👎8🔥7👏5🙏4