Интенсивное расширение дефицита федерального бюджета в России
В мае дефицит бюджета составил всего 168 млрд руб – это немного, но сезонно в мае всегда профицит за исключение кризисных периодов (последний раз дефицит в мае был в 2020 и 2015-2017 годах).
Здесь еще важна тенденция. С начала года дефицит составил 3.4 трлн и пока это худший старт года в истории vs дефицита 0.73 трлн за 5м24, дефицита 3.03 трлн за 5м23 и профицита 1.59 трлн за 5м22.
За полугодие чистый бюджетный импульс составил 6.5 трлн vs 3.2 трлн в 2024 и 7.07 трлн в 2023.
По итогам 12 месяцев дефицит вырос 6.15 трлн – максимум с июл.23, тогда как исторический максимум был в май.23 – почти 8 трлн по 12м сумме.
12м дефицит относительно доходов бюджета увеличился до 16.6%, тогда как в фазу экономического кризиса дефицит обычно расширяется до 20-30% (24% в янв.17 и фев.21 и 31% в май.23).
Когда в России был дефицит бюджета более 1 трлн по итогам года? В 2009 – 2.32 трлн (6% от ВВП), 2010 – 1.81 трлн (3.9%), 2015 – 1.96 трлн (2.4%), 2016 – 2.96 трлн (3.5%), 2017 – 1.33 трлн (1.4%), 2020 – 4.1 трлн (3.8%), 2022 – 3.3 трлн (2.1%), 2023 – 3.23 трлн (1.9%), 2024 – 3.49 трлн (1.7%).
Изначально плановый дефицит по итогам 2025 должен был составить 1.18 трлн, но недавно приняли поправки к закону и лимит расширен до 3.8 трлн.
За 5м25 уже выбрали 90% от лимита, причем в декабре дефицит обычно составляет 3-4 трлн руб за один месяц, т.е. с июня по ноябрь Минфин должен отработать с профицитом около 3 трлн. Насколько это реально? Здесь нужно оценить доходы и расходы.
В мае доходы бюджета составили 2.45 трлн, что на 5.6% ниже прошлого года, где нефтегазовые доходы снизились на 35.4% г/г до 513 млрд, а ненефтегазовые доходы выросли лишь на 7.6% г/г до 1946 млрд.
🔘 За три месяца доходы составили 9.39 трлн (+1.3% г/г), где нефтегазовые доходы – 2.68 трлн (-19.5% г/г), а ненефтегазовые – 6.71 трлн (+13% г/г).
🔘 За шесть месяцев рост доходов всего 7.7% г/г до 18.8 трлн, где нефтегазовые снизились на 9.3% г/г, а ненефтегазовые выросли на 15.6% г/г до 13.75 трлн.
🔘 За последние 12м доходы составили 37.1 трлн (+10.6% г/г), где нефтегазовые – 10.4 трлн (-4.6% г/г), а ненефтегазовые – 26.72 трлн (+17.9% г/г).
По итогам 2025 Минфин ожидает 38.5 трлн доходов, а для этого необходимо собрать 23.8 трлн в следующие 7 месяцев vs 22.4 трлн за июнь-декабрь 2024 и 19.3 трлн в 2023. Предполагается рост доходов на 6-6.5% г/г с июня по декабрь 2025, тогда как за 5м25 доходы выросли лишь на 3.1% г/г.
Реалистичны ли оценки?
Ненефтегазовых доходов необходимо собрать 19.7 трлн до конца года vs 16.3 трлн в 2024 и 13.3 трлн в 2023. Рост на 21% г/г выглядит трудновыполнимым, т.к. актуальная тенденция составляет 13-15% г/г.
Нефтегазовых доходов необходимо собрать 4.08 трлн руб до конца года vs 6.18 трлн в 2024 и 5.97 трлн в 2023. Снижение на 33% г/г выглядит несколько пессимистично, несмотря на ужасающую конъюнктуру (цена Urals около 4 тыс руб за баррель).
Вероятно, ненефтегазовых доходов соберут 18.3-18.5 трлн, а нефтегазовых 4.5 трлн, т.е. в сумме 22.8-23 трлн или около 37.6 трлн по итогам года по консервативным оценкам.
Наибольшая сложность по расходам.
В мае расходы составили 2.63 трлн (+19.7% г/г), за три месяца – 10.1 трлн (+13.7%), с начала года – 18.1 трлн (+20.7% г/г), за 6м – 25.3 трлн (+22.3% г/г), а за 12м – 43.3 трлн (+25.4% г/г).
По плану расходы в 2025 должны составить 42.3 трлн vs 41.5 трлн по изначальному плану. Этого добиться практически невозможно, а почему?
До конца года Минфину необходимо потратить 24.2 трлн vs 25.2 трлн в 2024 и 19.5 трлн в 2023, чтобы уложиться в план или сократить расходы на 4% г/г по номиналу!
Если не учитывать авансирование в начале года, актуальная тенденция – 15-17% роста расходов на год.
Даже если Минфин перейдет в режим повышенной экономии и увеличит расходы на 8% г/г – это будет 27.2 трлн расходов до конца года или 45.4 трлн по итогам года.
Дефицит бюджета по итогам года формируется на уровне 7-8 трлн или … режим чрезвычайной экономии, что спровоцирует рецессию в экономике.
В мае дефицит бюджета составил всего 168 млрд руб – это немного, но сезонно в мае всегда профицит за исключение кризисных периодов (последний раз дефицит в мае был в 2020 и 2015-2017 годах).
Здесь еще важна тенденция. С начала года дефицит составил 3.4 трлн и пока это худший старт года в истории vs дефицита 0.73 трлн за 5м24, дефицита 3.03 трлн за 5м23 и профицита 1.59 трлн за 5м22.
За полугодие чистый бюджетный импульс составил 6.5 трлн vs 3.2 трлн в 2024 и 7.07 трлн в 2023.
По итогам 12 месяцев дефицит вырос 6.15 трлн – максимум с июл.23, тогда как исторический максимум был в май.23 – почти 8 трлн по 12м сумме.
12м дефицит относительно доходов бюджета увеличился до 16.6%, тогда как в фазу экономического кризиса дефицит обычно расширяется до 20-30% (24% в янв.17 и фев.21 и 31% в май.23).
Когда в России был дефицит бюджета более 1 трлн по итогам года? В 2009 – 2.32 трлн (6% от ВВП), 2010 – 1.81 трлн (3.9%), 2015 – 1.96 трлн (2.4%), 2016 – 2.96 трлн (3.5%), 2017 – 1.33 трлн (1.4%), 2020 – 4.1 трлн (3.8%), 2022 – 3.3 трлн (2.1%), 2023 – 3.23 трлн (1.9%), 2024 – 3.49 трлн (1.7%).
Изначально плановый дефицит по итогам 2025 должен был составить 1.18 трлн, но недавно приняли поправки к закону и лимит расширен до 3.8 трлн.
За 5м25 уже выбрали 90% от лимита, причем в декабре дефицит обычно составляет 3-4 трлн руб за один месяц, т.е. с июня по ноябрь Минфин должен отработать с профицитом около 3 трлн. Насколько это реально? Здесь нужно оценить доходы и расходы.
В мае доходы бюджета составили 2.45 трлн, что на 5.6% ниже прошлого года, где нефтегазовые доходы снизились на 35.4% г/г до 513 млрд, а ненефтегазовые доходы выросли лишь на 7.6% г/г до 1946 млрд.
По итогам 2025 Минфин ожидает 38.5 трлн доходов, а для этого необходимо собрать 23.8 трлн в следующие 7 месяцев vs 22.4 трлн за июнь-декабрь 2024 и 19.3 трлн в 2023. Предполагается рост доходов на 6-6.5% г/г с июня по декабрь 2025, тогда как за 5м25 доходы выросли лишь на 3.1% г/г.
Реалистичны ли оценки?
Ненефтегазовых доходов необходимо собрать 19.7 трлн до конца года vs 16.3 трлн в 2024 и 13.3 трлн в 2023. Рост на 21% г/г выглядит трудновыполнимым, т.к. актуальная тенденция составляет 13-15% г/г.
Нефтегазовых доходов необходимо собрать 4.08 трлн руб до конца года vs 6.18 трлн в 2024 и 5.97 трлн в 2023. Снижение на 33% г/г выглядит несколько пессимистично, несмотря на ужасающую конъюнктуру (цена Urals около 4 тыс руб за баррель).
Вероятно, ненефтегазовых доходов соберут 18.3-18.5 трлн, а нефтегазовых 4.5 трлн, т.е. в сумме 22.8-23 трлн или около 37.6 трлн по итогам года по консервативным оценкам.
Наибольшая сложность по расходам.
В мае расходы составили 2.63 трлн (+19.7% г/г), за три месяца – 10.1 трлн (+13.7%), с начала года – 18.1 трлн (+20.7% г/г), за 6м – 25.3 трлн (+22.3% г/г), а за 12м – 43.3 трлн (+25.4% г/г).
По плану расходы в 2025 должны составить 42.3 трлн vs 41.5 трлн по изначальному плану. Этого добиться практически невозможно, а почему?
До конца года Минфину необходимо потратить 24.2 трлн vs 25.2 трлн в 2024 и 19.5 трлн в 2023, чтобы уложиться в план или сократить расходы на 4% г/г по номиналу!
Если не учитывать авансирование в начале года, актуальная тенденция – 15-17% роста расходов на год.
Даже если Минфин перейдет в режим повышенной экономии и увеличит расходы на 8% г/г – это будет 27.2 трлн расходов до конца года или 45.4 трлн по итогам года.
Дефицит бюджета по итогам года формируется на уровне 7-8 трлн или … режим чрезвычайной экономии, что спровоцирует рецессию в экономике.
Please open Telegram to view this post
VIEW IN TELEGRAM
Please open Telegram to view this post
VIEW IN TELEGRAM
5🤔235❤80👍49🤯18😱15🔥8🤡4💯3🤣3👏1👌1
Почти 115 трлн руб достигли ликвидные активы россиян в апреле
В структуре ликвидных активов на рублевые активы приходится 93.7 трлн (+20.7% г/г и + 88.7% к янв.22 до начала СВО), а на валютные активы – 21.2 трлн (-12.1% г/г и +5.7% к янв.22), учитывая валютную переоценку из-за укрепления рубля по данным ЦБ РФ и собственным расчетам.
В долларовом выражении валютные активы составили 260.3 млрд vs 263 млрд годом ранее (могут быть искажения из-за конвертации рублевой оценки в валютную) и 266 млрд на максимуме в конце 2021.
Валютные активы без учета депозитов в иностранных банках составили $181 млрд (сопоставимо с началом 2020) vs $186 млрд в апр.24 и максимума на уровне $236 млрд в окт.21. Снижение на 23.3% или $53 млрд от максимума в основном связано со снижение валютных депозитов в российских банках на $44 млрд.
Валютные акции и облигации составляют на балансе почти $48 млрд vs $47 млрд в апр.24 и $57 млрд в окт.21. С ноя.24 имеется тенденция на увеличения объема владения примерно на $7 млрд, что является самой сильной концентрацией активов с 2021 года.
Что можно отметить?
🔘 Валютные депозиты в российских банках с конца 2023 находятся примерно на одном уровне, т.е. основная фаза закрытия пришлась на 2022-2023, точка равновесия найдена на уровне $38-43 млрд.
🔘 Валютные депозиты в иностранных банках очень активно росли в 2022 (+$31.8 млрд), с меньшими темпами в 2023 ( +$10.8 млрд) и совсем незначительный прирост в 2024 (+6.6 млрд), но с начала 2025 идет небольшое сокращение в пределах $0.5-1 млрд.
🔘 Нет масштабного вывода активов из валютных акций и облигаций (в основном из-за невозможности закрытия позиций в связи с блокировкой активов), но с 2023 идет тенденция на накопление инвестиций в валютных активах, преимущественно в валютных облигациях российских эмитентов.
Совокупные ликвидные активы составили 114.9 трлн руб (+12.9% г/г или 9.64 трлн руб и +64.8% к янв.22 или 36.8 трлн руб) с учетом валютных активов.
Как распределены активы (все данные в рублевом выражении, в том числе для валютных активов)?
• 60 трлн – рублевые депозиты (+28.8% г/г или 13.4 трлн и +110.4% к янв.22 или +31.5 трлн);
• 16.9 трлн – котируемые акции и паи (+12.1% г/г или 1.82 трлн и +96.3% к янв.22 или 8.3 трлн), где рублевые активы – 15.4 трлн;
• 15.7 трлн – рублевая наличность (-1.0% г/г или -160 млрд и +25% к янв.22 или +3.14 трлн);
• 7.6 трлн – иностранная наличность (-13.1% г/г или -1.14 трлн и +16% к янв.22 или +1.05 трлн);
• 6.5 трлн – валютные депозиты в иностранных банках (-8.3% г/г или -0.58 трлн и +168.2% к янв.22 или +4.05 трлн);
• 4.6 трлн – облигации (+16.9% г/г или +0.67 трлн и +46.6% к янв.22 или +1..47 трлн), где рублевые облигации – 2.37 трлн, а валютные облигации – 2.25 трлн;
• 3.25 трлн – валютные депозиты в российских банках (-19.3% г/г или -0.78 трлн и -53.1% к янв.22 или -3.68 трлн);
• 0.4 трлн – кэш позиция на брокерских счетах, где 266 млрд – рублевый кэш и 115 млрд – валютный кэш.
Население распределяет в год свыше 14 трлн ликвидности из текущих доходов, имея 60 трлн депозитов, причем распределение идет полностью в денежные активы. Пока все еще сложно предположить, куда пойдет ликвидность в цикле смягчения ДКП.
В структуре ликвидных активов на рублевые активы приходится 93.7 трлн (+20.7% г/г и + 88.7% к янв.22 до начала СВО), а на валютные активы – 21.2 трлн (-12.1% г/г и +5.7% к янв.22), учитывая валютную переоценку из-за укрепления рубля по данным ЦБ РФ и собственным расчетам.
В долларовом выражении валютные активы составили 260.3 млрд vs 263 млрд годом ранее (могут быть искажения из-за конвертации рублевой оценки в валютную) и 266 млрд на максимуме в конце 2021.
Валютные активы без учета депозитов в иностранных банках составили $181 млрд (сопоставимо с началом 2020) vs $186 млрд в апр.24 и максимума на уровне $236 млрд в окт.21. Снижение на 23.3% или $53 млрд от максимума в основном связано со снижение валютных депозитов в российских банках на $44 млрд.
Валютные акции и облигации составляют на балансе почти $48 млрд vs $47 млрд в апр.24 и $57 млрд в окт.21. С ноя.24 имеется тенденция на увеличения объема владения примерно на $7 млрд, что является самой сильной концентрацией активов с 2021 года.
Что можно отметить?
Совокупные ликвидные активы составили 114.9 трлн руб (+12.9% г/г или 9.64 трлн руб и +64.8% к янв.22 или 36.8 трлн руб) с учетом валютных активов.
Как распределены активы (все данные в рублевом выражении, в том числе для валютных активов)?
• 60 трлн – рублевые депозиты (+28.8% г/г или 13.4 трлн и +110.4% к янв.22 или +31.5 трлн);
• 16.9 трлн – котируемые акции и паи (+12.1% г/г или 1.82 трлн и +96.3% к янв.22 или 8.3 трлн), где рублевые активы – 15.4 трлн;
• 15.7 трлн – рублевая наличность (-1.0% г/г или -160 млрд и +25% к янв.22 или +3.14 трлн);
• 7.6 трлн – иностранная наличность (-13.1% г/г или -1.14 трлн и +16% к янв.22 или +1.05 трлн);
• 6.5 трлн – валютные депозиты в иностранных банках (-8.3% г/г или -0.58 трлн и +168.2% к янв.22 или +4.05 трлн);
• 4.6 трлн – облигации (+16.9% г/г или +0.67 трлн и +46.6% к янв.22 или +1..47 трлн), где рублевые облигации – 2.37 трлн, а валютные облигации – 2.25 трлн;
• 3.25 трлн – валютные депозиты в российских банках (-19.3% г/г или -0.78 трлн и -53.1% к янв.22 или -3.68 трлн);
• 0.4 трлн – кэш позиция на брокерских счетах, где 266 млрд – рублевый кэш и 115 млрд – валютный кэш.
Население распределяет в год свыше 14 трлн ликвидности из текущих доходов, имея 60 трлн депозитов, причем распределение идет полностью в денежные активы. Пока все еще сложно предположить, куда пойдет ликвидность в цикле смягчения ДКП.
Please open Telegram to view this post
VIEW IN TELEGRAM
Please open Telegram to view this post
VIEW IN TELEGRAM
1👍121🤔82❤43🔥7👌3🤡3❤🔥1💯1
Оценка ДКУ в России за апрель-май
Обычно центральные банки не раскрывают список индикаторов, которые они используют при принятии решений по ДКП и Банк России здесь не исключение.
Однако, список индикаторов достаточно универсальный (приведу по своему опыту и наблюдениям) для оценки направленности инфляционного тренда, макрофинансовой устойчивости и рыночных ожиданий (в произвольном порядке):
• Вмененная инфляция - это рыночная оценка средних темпов роста цен, которую инвесторы закладывают в стоимость финансовых инструментов;
• Кривая форвардных индикаторов денежного рынка. FRA на ставку MosPrime и короткие OIS-контракты. Через OIS-свопы формируется кривая ROISfix. Также RUSFAR – обеспеченные сделки РЕПО с центральным контрагентом и Interest Rate Swap (IRS) на ключевую ставку;
• Изменение кривой доходности государственных и корпоративных облигаций;
• Актуальные уровни депозитных и кредитных ставок с оценкой динамики спрэда с КС и бенчмарками денежного рынка;
• Динамика кредитных спрэдов для оценки дисбалансов ликвидности и рыночных ожиданий;
• Инфляционные ожидания бизнеса и населения;
• Мера заякоренности инфляционных ожиданий со стороны профессиональных участников рынка;
• Текущий инфляционный фон, оцениваемый через трех и шестимесячные импульсы с исключением сезонных факторов, учитывая структуру изменения цен и композицию проинфляционных рисков на среднесрочную перспективу;
• Динамика и структура денежных и кредитных индикаторов (темпы и структура кредитования, денежной массы и т.д.);
• Комплексный анализ макроэкономических индикаторов с акцентом на рынок труда и разрыв предложения товаров и услуг над спросом;
• Опережающие барометры деловых циклов;
• Анализ финансовых балансов нефинансовых экономических агентов (бизнес и населения) и финансовых организаций;
• Индикаторы доступности кредитования по группам заемщиков, как учитывая интегральный баланс жесткости денежно-кредитных условий, так и нормативных требований регулятора к банкам;
• Условия на финансовых и валютных рынках (волатильность, уровень ликвидности, мера отклонения от равновесных значений);
• Кредитные и макропруденциальные риски в системе (риски банкротства/дефолта крупных участников или важных звеньев цепи);
• Структурный баланс ликвидности в банковской системе;
• Баланс притока/оттока капитала, трансграничные операции через платежный баланс и МИП.
Плюс еще нерегулярные факторы и условия: политические условия/интересы крупных участников, устойчивость государственных облигаций/необходимость монетизации госдолга и т.д, что обычно не является определяющим в формировании ДКП, но косвенно учитывает при принятии решения.
По расчетам ЦБ взвешенный индикатор ДКУ достиг рекордной жесткости, как минимум с 2016 года, что связано с замедлением кредитных и денежных индикаторов при частичной нормализации инфляционных ожиданий при все еще жестких ДКУ.
Это означает наличие пространства для дальнейшего смягчения ДКП.
В оценке ДКУ в России за апрель-май в обзоре нет ничего нового сверх того, что уже известно и было проанализировано в этом канале.
Замедление денежных и кредитных агрегатов, продолжение тренда девалютизации активов на фоне высокой рублевой доходности и инфраструктурных рисков, снижение средневзвешенных ставок по депозитам и кредитам в совокупности со снижением форвардных ставок в диапазон 19-20%, что свидетельствует об ожидании дальнейшего смягчения ДКП.
Но есть несколько интересных данных:
🔘 Минфин России установил план по заимствованию на 2025 в размере 4.8 трлн руб. На конец мая годовой план заимствований исполнен на 36% по выручке.
🔘 На первичном рынке в апреле объем новых выпусков корпоративных облигаций был на 40% меньше м/м, и на +35% г/г, включая выпуски в юанях, замещающие облигации и нерыночные размещения.
🔘 Прирост портфеля корпоративных облигаций в мае был сопоставим с уровнем апреля, но ниже медианы 2014–2021 гг (в мае 2025 +2.9%; в апреле +2.6%; медиана +3.5%).
🔘 Общий объем рынка корпоративных облигаций на конец мая составил 31.9 трлн руб (+21.5% г/г).
Обычно центральные банки не раскрывают список индикаторов, которые они используют при принятии решений по ДКП и Банк России здесь не исключение.
Однако, список индикаторов достаточно универсальный (приведу по своему опыту и наблюдениям) для оценки направленности инфляционного тренда, макрофинансовой устойчивости и рыночных ожиданий (в произвольном порядке):
• Вмененная инфляция - это рыночная оценка средних темпов роста цен, которую инвесторы закладывают в стоимость финансовых инструментов;
• Кривая форвардных индикаторов денежного рынка. FRA на ставку MosPrime и короткие OIS-контракты. Через OIS-свопы формируется кривая ROISfix. Также RUSFAR – обеспеченные сделки РЕПО с центральным контрагентом и Interest Rate Swap (IRS) на ключевую ставку;
• Изменение кривой доходности государственных и корпоративных облигаций;
• Актуальные уровни депозитных и кредитных ставок с оценкой динамики спрэда с КС и бенчмарками денежного рынка;
• Динамика кредитных спрэдов для оценки дисбалансов ликвидности и рыночных ожиданий;
• Инфляционные ожидания бизнеса и населения;
• Мера заякоренности инфляционных ожиданий со стороны профессиональных участников рынка;
• Текущий инфляционный фон, оцениваемый через трех и шестимесячные импульсы с исключением сезонных факторов, учитывая структуру изменения цен и композицию проинфляционных рисков на среднесрочную перспективу;
• Динамика и структура денежных и кредитных индикаторов (темпы и структура кредитования, денежной массы и т.д.);
• Комплексный анализ макроэкономических индикаторов с акцентом на рынок труда и разрыв предложения товаров и услуг над спросом;
• Опережающие барометры деловых циклов;
• Анализ финансовых балансов нефинансовых экономических агентов (бизнес и населения) и финансовых организаций;
• Индикаторы доступности кредитования по группам заемщиков, как учитывая интегральный баланс жесткости денежно-кредитных условий, так и нормативных требований регулятора к банкам;
• Условия на финансовых и валютных рынках (волатильность, уровень ликвидности, мера отклонения от равновесных значений);
• Кредитные и макропруденциальные риски в системе (риски банкротства/дефолта крупных участников или важных звеньев цепи);
• Структурный баланс ликвидности в банковской системе;
• Баланс притока/оттока капитала, трансграничные операции через платежный баланс и МИП.
Плюс еще нерегулярные факторы и условия: политические условия/интересы крупных участников, устойчивость государственных облигаций/необходимость монетизации госдолга и т.д, что обычно не является определяющим в формировании ДКП, но косвенно учитывает при принятии решения.
По расчетам ЦБ взвешенный индикатор ДКУ достиг рекордной жесткости, как минимум с 2016 года, что связано с замедлением кредитных и денежных индикаторов при частичной нормализации инфляционных ожиданий при все еще жестких ДКУ.
Это означает наличие пространства для дальнейшего смягчения ДКП.
В оценке ДКУ в России за апрель-май в обзоре нет ничего нового сверх того, что уже известно и было проанализировано в этом канале.
Замедление денежных и кредитных агрегатов, продолжение тренда девалютизации активов на фоне высокой рублевой доходности и инфраструктурных рисков, снижение средневзвешенных ставок по депозитам и кредитам в совокупности со снижением форвардных ставок в диапазон 19-20%, что свидетельствует об ожидании дальнейшего смягчения ДКП.
Но есть несколько интересных данных:
Please open Telegram to view this post
VIEW IN TELEGRAM
Please open Telegram to view this post
VIEW IN TELEGRAM
2👍117🤔52❤38🔥4👌3🤣3😱1💯1
Инфляция в США – иллюзия успеха
Вчера почти весь день Bloomberg вел прямую трансляцию, в которой трещал от восторга от прекрасных данных по инфляции, которые разошлись с прогнозами, ведь «ни один из 72 опрошенных аналитиков не прогнозировал настолько прекрасных данных».
Каждый раз, когда Bloomberg запускает прямую трансляцию, рынок разворачивается в противоположную сторону от нарратива публикаций.
Например, в конце января Bloomberg истерил, что ушлые китайцы «сломали» искусственный интеллект и теперь в кустарных условиях могут добиться сопоставимых результатов с американцами, которые тратят сотни миллиардов на дата центры и инженеров (контекст – не нужны больше такие инвестиции, ИИ хайп сдулся).
В начале апреля вновь была онлайн истерика, что Трамп сломал мировую торговлю, теперь разрыв цепочек снабжения, кризис и мы все обязательно умрем. Рынок развернулся, но не в сторону Bloomberg, а по V-образной траектории, о чем было сообщено в этом канале за час до разворота.
Информационный промоутинг от Bloomberg по инфляции получился жидким, рынок устал возбуждаться от фейк нарративов, но что же на самом деле с инфляцией в США?
Вновь приходится выходить на арену и разбавлять жидкие и провокационные публикации западных бизнес СМИ.
Базовая инфляция в США выросла на 0.13% м/м в мае, всего +0.16% в месяц с февраля по май (период каденции Трампа), что в полной мере согласуется со среднесрочным доковидным трендом (0.17% в 2017-2019) и долгосрочным трендом (0.16% в 2010-2019).
0.16% среднемесячного роста соответствуют 1.9% в годовом выражении и инфляционному тренду до COVID трансформации, т.е. вернулись в норму.
Общий индекс потребительский цен вырос всего на 0.08% м/м в мае, +0.12% с февраля vs среднесрочной и долгосрочной нормы на уровне 0.15%.
Так получается инфляцию победили? По 4м средней после 2022 года уже был период низкой инфляции с мая по август 2024 (+0.09% по ИПЦ и +0.18% по базовой инфляции), что даже ниже, чем сейчас, но не это главное.
Никто не обратил внимание, что весь чудодейственный эффект «очень хороших данных по инфляции» обеспечила только одна категория – транспорт (товары и услуги), имеющая вес 15-16% в структуре ИПЦ в США.
Категория транспорта обеспечила дефляционный эффект (интегральное снижение цен по всей категории) на 0.11 п.п с февраля и дефляционный эффект на 0.104 п.п. в мае, тогда как среднесрочная норма составляет положительный вклад транспорта на уровне 0.015 п.п. Соответственно формирует существенный гэп в 0.12 п.п.
С февраля по май без учета транспорта цены могли бы расти на 0.23% в месяц и на 0.18% в мае, тогда как за 12 месяцев до прихода Трампа среднемесячный темп роста цен составлял 0.21% при среднесрочной норме всего 0.13%.
Как это интерпретировать? С февраля по май цены растут немного интенсивнее, чем с фев.24 по янв.25 и почти в два раза интенсивнее, чем среднесрочная норма.
Победа над инфляцией – это «оптическая» иллюзия всего одной категории (транспорт). В этой категории основной вклад обеспечивает топливо, внося (-0.071 п.п) с февраля и (-0.075 п.п) в мае в общее изменение цен и публичный транспорт за счет авиабилетов, внося (-0.033 п.п) с февраля и (-0.027 п.п) в мае.
Это временная история, т.к. цены по нефти и керосин сформировали локальное дно, а избыточный ввод авиалайнеров при снижении спроса давит на авиабилеты. Снижение цен на авто связано с демпингом электрокаров (там своя история) и затоваренностью складов.
Во 2П25 категория транспорта начнет расти, обеспечив до 0.2 п.п вклада в общий рост цен.
Почему относительно сдержанный рост цен по другим категориям?
🔘 Затоваренность оптовых и розничных складов после ожесточенного импорта с дек.24 по мар.25 (пока продают излишки).
🔘 Расширенные пошлины так и не были введены, а 10% тарифы размазываются среди экспортеров, импортеров, производственных компаний и розницы, но вскоре начнут переноситься на потребителей.
С 2П25 цены начнут ускоряться по мере выхода из дефляции «транспорта» и ползучего переноса тарифных издержек на потребителей (пока невысоких, но до 0.05 п.п эффект может быть на первом этапе).
Вчера почти весь день Bloomberg вел прямую трансляцию, в которой трещал от восторга от прекрасных данных по инфляции, которые разошлись с прогнозами, ведь «ни один из 72 опрошенных аналитиков не прогнозировал настолько прекрасных данных».
Каждый раз, когда Bloomberg запускает прямую трансляцию, рынок разворачивается в противоположную сторону от нарратива публикаций.
Например, в конце января Bloomberg истерил, что ушлые китайцы «сломали» искусственный интеллект и теперь в кустарных условиях могут добиться сопоставимых результатов с американцами, которые тратят сотни миллиардов на дата центры и инженеров (контекст – не нужны больше такие инвестиции, ИИ хайп сдулся).
В начале апреля вновь была онлайн истерика, что Трамп сломал мировую торговлю, теперь разрыв цепочек снабжения, кризис и мы все обязательно умрем. Рынок развернулся, но не в сторону Bloomberg, а по V-образной траектории, о чем было сообщено в этом канале за час до разворота.
Информационный промоутинг от Bloomberg по инфляции получился жидким, рынок устал возбуждаться от фейк нарративов, но что же на самом деле с инфляцией в США?
Вновь приходится выходить на арену и разбавлять жидкие и провокационные публикации западных бизнес СМИ.
Базовая инфляция в США выросла на 0.13% м/м в мае, всего +0.16% в месяц с февраля по май (период каденции Трампа), что в полной мере согласуется со среднесрочным доковидным трендом (0.17% в 2017-2019) и долгосрочным трендом (0.16% в 2010-2019).
0.16% среднемесячного роста соответствуют 1.9% в годовом выражении и инфляционному тренду до COVID трансформации, т.е. вернулись в норму.
Общий индекс потребительский цен вырос всего на 0.08% м/м в мае, +0.12% с февраля vs среднесрочной и долгосрочной нормы на уровне 0.15%.
Так получается инфляцию победили? По 4м средней после 2022 года уже был период низкой инфляции с мая по август 2024 (+0.09% по ИПЦ и +0.18% по базовой инфляции), что даже ниже, чем сейчас, но не это главное.
Никто не обратил внимание, что весь чудодейственный эффект «очень хороших данных по инфляции» обеспечила только одна категория – транспорт (товары и услуги), имеющая вес 15-16% в структуре ИПЦ в США.
Категория транспорта обеспечила дефляционный эффект (интегральное снижение цен по всей категории) на 0.11 п.п с февраля и дефляционный эффект на 0.104 п.п. в мае, тогда как среднесрочная норма составляет положительный вклад транспорта на уровне 0.015 п.п. Соответственно формирует существенный гэп в 0.12 п.п.
С февраля по май без учета транспорта цены могли бы расти на 0.23% в месяц и на 0.18% в мае, тогда как за 12 месяцев до прихода Трампа среднемесячный темп роста цен составлял 0.21% при среднесрочной норме всего 0.13%.
Как это интерпретировать? С февраля по май цены растут немного интенсивнее, чем с фев.24 по янв.25 и почти в два раза интенсивнее, чем среднесрочная норма.
Победа над инфляцией – это «оптическая» иллюзия всего одной категории (транспорт). В этой категории основной вклад обеспечивает топливо, внося (-0.071 п.п) с февраля и (-0.075 п.п) в мае в общее изменение цен и публичный транспорт за счет авиабилетов, внося (-0.033 п.п) с февраля и (-0.027 п.п) в мае.
Это временная история, т.к. цены по нефти и керосин сформировали локальное дно, а избыточный ввод авиалайнеров при снижении спроса давит на авиабилеты. Снижение цен на авто связано с демпингом электрокаров (там своя история) и затоваренностью складов.
Во 2П25 категория транспорта начнет расти, обеспечив до 0.2 п.п вклада в общий рост цен.
Почему относительно сдержанный рост цен по другим категориям?
С 2П25 цены начнут ускоряться по мере выхода из дефляции «транспорта» и ползучего переноса тарифных издержек на потребителей (пока невысоких, но до 0.05 п.п эффект может быть на первом этапе).
Please open Telegram to view this post
VIEW IN TELEGRAM
Please open Telegram to view this post
VIEW IN TELEGRAM
11👍200❤73🔥25🤔24🤡9😱2🙏2❤🔥1👌1
Дефицит бюджета в США близок к рекорду
В мае дефицит бюджета США достиг 316 млрд (совпадает с предварительными оценками) и это третий по величине дефицит за всю историю после 399 млрд в 2020 и 347 млрд в 2024 для соответствующего периода года.
С февраля по май дефицит составил 525 млрд vs 670 млрд в 2024 и 705 млрд в 2024, но это намного больше, чем в первую каденцию Трампа за сопоставимое время – в среднем 353 млрд за исключением COVID кризиса.
При Трампе доходы выросли на 10.7% г/г (в основном эффект повышенных налогов на прирост капитала после фееричного 2024 года на рынке), а расходы выросли на 1.6% г/г к высокой базе прошлого года (масштабное сокращение расходов осталось только на словах).
С начала фискального года (окт.24-май.25) доходы составили 3.48 трлн (+5.9% г/г и +16.3% за два года), а расходы составили 4.49 трлн (+7.9% г/г и +16.5% за два года) при дефиците 1.36 трлн vs 1.2 трлн годом ранее и 1.16 трлн в 2023, а больше дефицит был только в период постковидного фискального бешенства 2020-2021.
За последние 12 месяцев доходы – 5.11 трлн (+8% г/г), а расходы – 7.1 трлн (+9.9% г/г), сформировав дефицит 2 трлн, по годовому дефициту никаких улучшений не происходит с 2023 года.
С учетом инфляции дефицит бюджета сопоставим с агрессивным фискальным стимулированием в 2008-2009, при этом сейчас кризиса нет (формально), но бюджет настолько сильно разбалансирован, что полностью отсутствует пространство для оптимизации без радикальных «хирургических» методов отсечения лишнего, но выгодоприобретатели настолько сильно вросли в бюджетные стимулы, что любое отсечение чревато экономической и политической дестабилизацией.
Текущий бюджет не столь репрезентативен для определения дисбалансов, т.к. впереди очередные «бюджетные оргии» с иной конфигурацией после принятия нового проекта бюджета и налогового законодательства в июле.
По пошлинам: в мае собрали 22.2 млрд vs 5.2 млрд годом ранее (рост на 17 млрд за полный месяц), а в апреле было 15.6 млрд vs 6.37 млрд в апр.24, т.е. рост на 9.3 млрд, но сборы начались лишь с 10 апреля.
Текущая конфигурация тарифной сетки и структуры импорта предполагает 180-230 млрд дополнительных сборов в год (это около 4% от доходов и 2.8% от расходов), с 2П25 расходы будут постепенно перекладываться на потребителей.
За фискальный год расходы выросли почти на 8% г/г или 356 млрд, но за счет чего?
• Медицина в совокупности – 132 млрд;
• Социальное обеспечение и поддержка ветеранов – 118 млрд;
• Процентные расходы – 63.4 млрд;
• Социальные пособия (все, что не связано с пенсиями) – 41 млрд.
Все прочие категории в совокупности дали около нуля, несмотря на рост оборонных расходов на 37 млрд, что было компенсировано снижением расходов на поддержку банков через FDIC на 51.4 млрд.
Рост доходов на 5.9% г/г или 194 млрд обеспечен исключительно НДФЛ – 122,3 млрд, взносами на социальное страхование с физлиц – 39.1 млрд и таможенными сборами – 32.1 млрд.
По предварительным оценкам налог на прирост капитала в совокупности обеспечил свыше 60 млрд дополнительных сборов сверх сборов в 2024.
В мае дефицит бюджета США достиг 316 млрд (совпадает с предварительными оценками) и это третий по величине дефицит за всю историю после 399 млрд в 2020 и 347 млрд в 2024 для соответствующего периода года.
С февраля по май дефицит составил 525 млрд vs 670 млрд в 2024 и 705 млрд в 2024, но это намного больше, чем в первую каденцию Трампа за сопоставимое время – в среднем 353 млрд за исключением COVID кризиса.
При Трампе доходы выросли на 10.7% г/г (в основном эффект повышенных налогов на прирост капитала после фееричного 2024 года на рынке), а расходы выросли на 1.6% г/г к высокой базе прошлого года (масштабное сокращение расходов осталось только на словах).
С начала фискального года (окт.24-май.25) доходы составили 3.48 трлн (+5.9% г/г и +16.3% за два года), а расходы составили 4.49 трлн (+7.9% г/г и +16.5% за два года) при дефиците 1.36 трлн vs 1.2 трлн годом ранее и 1.16 трлн в 2023, а больше дефицит был только в период постковидного фискального бешенства 2020-2021.
За последние 12 месяцев доходы – 5.11 трлн (+8% г/г), а расходы – 7.1 трлн (+9.9% г/г), сформировав дефицит 2 трлн, по годовому дефициту никаких улучшений не происходит с 2023 года.
С учетом инфляции дефицит бюджета сопоставим с агрессивным фискальным стимулированием в 2008-2009, при этом сейчас кризиса нет (формально), но бюджет настолько сильно разбалансирован, что полностью отсутствует пространство для оптимизации без радикальных «хирургических» методов отсечения лишнего, но выгодоприобретатели настолько сильно вросли в бюджетные стимулы, что любое отсечение чревато экономической и политической дестабилизацией.
Текущий бюджет не столь репрезентативен для определения дисбалансов, т.к. впереди очередные «бюджетные оргии» с иной конфигурацией после принятия нового проекта бюджета и налогового законодательства в июле.
По пошлинам: в мае собрали 22.2 млрд vs 5.2 млрд годом ранее (рост на 17 млрд за полный месяц), а в апреле было 15.6 млрд vs 6.37 млрд в апр.24, т.е. рост на 9.3 млрд, но сборы начались лишь с 10 апреля.
Текущая конфигурация тарифной сетки и структуры импорта предполагает 180-230 млрд дополнительных сборов в год (это около 4% от доходов и 2.8% от расходов), с 2П25 расходы будут постепенно перекладываться на потребителей.
За фискальный год расходы выросли почти на 8% г/г или 356 млрд, но за счет чего?
• Медицина в совокупности – 132 млрд;
• Социальное обеспечение и поддержка ветеранов – 118 млрд;
• Процентные расходы – 63.4 млрд;
• Социальные пособия (все, что не связано с пенсиями) – 41 млрд.
Все прочие категории в совокупности дали около нуля, несмотря на рост оборонных расходов на 37 млрд, что было компенсировано снижением расходов на поддержку банков через FDIC на 51.4 млрд.
Рост доходов на 5.9% г/г или 194 млрд обеспечен исключительно НДФЛ – 122,3 млрд, взносами на социальное страхование с физлиц – 39.1 млрд и таможенными сборами – 32.1 млрд.
По предварительным оценкам налог на прирост капитала в совокупности обеспечил свыше 60 млрд дополнительных сборов сверх сборов в 2024.
6👍138❤37🤔36🔥7💯5😱4❤🔥2🥰2🙏2👏1
О стабилизации бюджета в России
Для того, чтобы свести бюджет в следующие 7 месяцев Минфину РФ придется перейти в режим чрезвычайной экономии.
Если предположить, что цель (38.5 трлн) по доходам удастся выполнить (при замедлении экономики и провале нефтегазовых доходов очень сложная задача), для сведения бюджета к дефициту в 3.8 трлн необходимо сократить расходы на 4% по номиналу с июня по декабрь 2025.
За последние 3м расходы растут на 13.7% г/г, за 6м рост на 22.3% г/г и +25.4% за год.
На гистограмме показано моделирование дефицита бюджета в зависимости от темпов роста расходов с июня по декабрь (г/г) при условии сбора доходов по итогам года на уровне 38.5 трлн.
Например, если расходы останутся на уровне прошлого года – дефицит составит 4.8 трлн, при росте на 5% г/г – 6.1 трлн, при 10% г/г – 7.3 трлн, при 15% г/г – 8.6 трлн , при 20% г/г – 9.8 трлн, а при 25% г/г (как по факту за последний год) – 11.1 трлн.
Вариант увеличить доходы не выйдет, тут как бы выйти к 38-39 трлн, учитывая внешнюю конъюнктуру, замедление инфляции и экономики.
Был ли отрицательный бюджетный импульс за 7м в сравнении с прошлым годом, реализованный под конец года? Да, как раз недавно в 2023, когда расходы сократились на 5.6% г/г в попытке нормализовать рекордный дефицит в середине года на уровне почти 8 трлн за 12м, в дек.17 с сокращением на 3.4% г/г и в дек.15 (-1.2% г/г).
Сейчас, как говорится, все в руках Минфина. Если цель состоит в стабилизации бюджета, придется резко приглушить бюджетные «клапана» и снизить расходы на 3-4% по номиналу в ущерб экономике или поддержать экономику, но раскрутить дефицит до 7-8 трлн.
Учитывая истощение ФНБ, нестабильную внешнюю конъюнктуру и спрос на ОФЗ, вероятно, пойдут по пути стабилизации бюджета, т.е. расходы после 15-25% годового роста резко уйдут в отрицательную зону.
Опыт стабилизации бюджета у Минфина есть – 2П23 и тогда это не привело к рецессии, даже замедления особого не было.
Но условия изменились – в 2023 был рекордный кредитный импульс, как по компаниям, так и по физлицам, компенсируя негативную динамику бюджетных расходов на фоне резерва на рынке труда и активной структурной перестройки экономики, в том числе за счет использования собственности ушедших иностранных компаний.
Сейчас кадровый резерв практически полностью исчерпан, ДКП является рекордно жесткой, налоги на прибыль повышены с 20 до 25%, внутренние издержки стремительно растут, а кредитование сокращается максимальными за 10 лет темпами (в особенности по населению) при завершении основной фазы структурной перестройки.
Впервые возникает ситуация двойной жесткости (фискальная стабилизация и экстремально жесткая ДКП) в условиях самой слабой за 7 лет конъюнктуры на рынке сырья и ужесточения санкций при частичном исчерпании внутреннего буфера устойчивости.
По крайней мере, при ужесточении ДКП в 2009 и 2015 со стороны Минфина был мощный фискальный импульс, сейчас иначе.
Все это повышает риски рецессии в России.
Для того, чтобы свести бюджет в следующие 7 месяцев Минфину РФ придется перейти в режим чрезвычайной экономии.
Если предположить, что цель (38.5 трлн) по доходам удастся выполнить (при замедлении экономики и провале нефтегазовых доходов очень сложная задача), для сведения бюджета к дефициту в 3.8 трлн необходимо сократить расходы на 4% по номиналу с июня по декабрь 2025.
За последние 3м расходы растут на 13.7% г/г, за 6м рост на 22.3% г/г и +25.4% за год.
На гистограмме показано моделирование дефицита бюджета в зависимости от темпов роста расходов с июня по декабрь (г/г) при условии сбора доходов по итогам года на уровне 38.5 трлн.
Например, если расходы останутся на уровне прошлого года – дефицит составит 4.8 трлн, при росте на 5% г/г – 6.1 трлн, при 10% г/г – 7.3 трлн, при 15% г/г – 8.6 трлн , при 20% г/г – 9.8 трлн, а при 25% г/г (как по факту за последний год) – 11.1 трлн.
Вариант увеличить доходы не выйдет, тут как бы выйти к 38-39 трлн, учитывая внешнюю конъюнктуру, замедление инфляции и экономики.
Был ли отрицательный бюджетный импульс за 7м в сравнении с прошлым годом, реализованный под конец года? Да, как раз недавно в 2023, когда расходы сократились на 5.6% г/г в попытке нормализовать рекордный дефицит в середине года на уровне почти 8 трлн за 12м, в дек.17 с сокращением на 3.4% г/г и в дек.15 (-1.2% г/г).
Сейчас, как говорится, все в руках Минфина. Если цель состоит в стабилизации бюджета, придется резко приглушить бюджетные «клапана» и снизить расходы на 3-4% по номиналу в ущерб экономике или поддержать экономику, но раскрутить дефицит до 7-8 трлн.
Учитывая истощение ФНБ, нестабильную внешнюю конъюнктуру и спрос на ОФЗ, вероятно, пойдут по пути стабилизации бюджета, т.е. расходы после 15-25% годового роста резко уйдут в отрицательную зону.
Опыт стабилизации бюджета у Минфина есть – 2П23 и тогда это не привело к рецессии, даже замедления особого не было.
Но условия изменились – в 2023 был рекордный кредитный импульс, как по компаниям, так и по физлицам, компенсируя негативную динамику бюджетных расходов на фоне резерва на рынке труда и активной структурной перестройки экономики, в том числе за счет использования собственности ушедших иностранных компаний.
Сейчас кадровый резерв практически полностью исчерпан, ДКП является рекордно жесткой, налоги на прибыль повышены с 20 до 25%, внутренние издержки стремительно растут, а кредитование сокращается максимальными за 10 лет темпами (в особенности по населению) при завершении основной фазы структурной перестройки.
Впервые возникает ситуация двойной жесткости (фискальная стабилизация и экстремально жесткая ДКП) в условиях самой слабой за 7 лет конъюнктуры на рынке сырья и ужесточения санкций при частичном исчерпании внутреннего буфера устойчивости.
По крайней мере, при ужесточении ДКП в 2009 и 2015 со стороны Минфина был мощный фискальный импульс, сейчас иначе.
Все это повышает риски рецессии в России.
3🤔244❤73👍47🙏26😢12💯10🤡9😱6👌4🥰2🎉1
Крупнейшие держатели трежерис
Тот самый мастер сделок, который не заключил ни одной работающей сделки, опять все провалил – Израиль нанес удар по Ирану (мастер сделок при котором, по легенде, не начинался ни один конфликт), что характеризует «качество» переговорного процесса США и Ирана из пяти раундов, в которых по мнению Трампа «переговоры идут очень хорошо, просто отлично и невероятно успешно, а сделка будет готова на днях».
Вот так во всем, абсолютно во всем. Какой-то невообразимый трештолкер завелся в Белом доме.
Пока по Ирану ничего не понятно, события развиваются стремительно и хаотично, поэтому стоит вернуться к актуальным проблемам.
На 11 июня кэш позиция Минфина США достигла всего 277 млрд, что близко к красной черте в 150 млрд, которые необходимы для сглаживания неравномерной аккумуляции доходов и распределения расходов. Требуется минимум 2% от годовых расходов, чтобы платежи функционировали стабильно в условиях сбалансированного бюджета (дефицит близко к нулю).
Поэтому осталось всего 130-150 млрд до «фискального взрыва» - ситуация, когда Минфин США не может привлекать новые заимствования из-за лимита по госдолгу и не может исполнять утвержденные расходы из-за дефицита и кассового разрыва. По сути, технический дефолт.
Ранее я предполагал, что протянут до июля включительно, но что-то совсем плохо все идет. Последние три года средний дефицит в июле 225 млрд, а сейчас на середину июня практически весь буфер устойчивости исчерпали.
Кто является крупнейшим держателем американского госдолга?
• Нерезиденты – 34.2% в 1кв25 vs 33.5% в 1кв22 (момент завершения масштабного монетарного бешенства 2020-2022 и переход к ужесточению ДКП);
• Домохозяйства и взаимные фонды – 16.7% vs 9.4%;
• ФРС – 14.5% vs 25.8%;
• Инвестфонды, брокеры и дилеры – 14.1% vs 10.5%;
• Госфонды – 8.9% vs 8.9%;
• Коммерческие банки – 6.6% vs 7.3%;
• Страховые и пенсионные фонды – 4.2% vs 3.9%;
• Нефинансовый бизнес – 0.7% vs 0.7%.
Доля ФРС сократилась на 11.3 п.п, которые были замещены домохозяйствами и взаимными фондами (7.3 п.п), инвестфондами и брокерами (3.7 п.п) и нерезидентами (0.6 п.п).
На самом деле, инвестфонды и брокеры более, чем на 90% действуют в интересах домохозяйств США, т.е. покупают трежерис за счет средств клиентов, доля собственных денег (из прибыли или привлеченного капитала) незначительная.
Можно считать, что практически весь госдолг США за последние три года скупали домохозяйства США прямо или косвенно через инвестиционных представителей (фонды денежного рынка, взаимные фонды, ETF и хэдж фонды, доверительное управление в инвестбанках для богатых клиентов и т.д.).
Однако, нерезиденты играют ключевую роль на рынке трежерис. В середине 2008 доля нерезидентов доходила до 55% в структуре госдолга, сейчас около 33% (это уровень 1997-1999 годов) и достаточно стабильно с середины 2020.
С 3кв08 нерезиденты находятся на первом месте по накопленному увеличению позиции по счету трежерис, на втором месте домохозяйства, далее инвестфонды рядом с ФРС.
С 3кв14 (завершение QE3) домохозяйства на первом месте, следом с небольшим отставанием инвестфонды и нерезиденты (подробности на графиках).
С 1кв22 нерезиденты обеспечили 40% от совокупных чистых покупок всех участников на рынке трежерис.
С июля США придется занять минимум 3 трлн на протяжении 12 месяцев (2.2-2.4 трлн для финансирования дефицита и 0.7 трлн для стабилизации кэш позиции).
Учитывая феерично безрассудные действия США на мировой арене в особенности со стратегическими союзниками, нерезиденты могут выйти из списка главных покупателей трежерис, а у населения и инвестфондов нет столько свободного кэша (сейчас предельная способность не более 1-1.4 трлн в год).
Тот самый мастер сделок, который не заключил ни одной работающей сделки, опять все провалил – Израиль нанес удар по Ирану (мастер сделок при котором, по легенде, не начинался ни один конфликт), что характеризует «качество» переговорного процесса США и Ирана из пяти раундов, в которых по мнению Трампа «переговоры идут очень хорошо, просто отлично и невероятно успешно, а сделка будет готова на днях».
Вот так во всем, абсолютно во всем. Какой-то невообразимый трештолкер завелся в Белом доме.
Пока по Ирану ничего не понятно, события развиваются стремительно и хаотично, поэтому стоит вернуться к актуальным проблемам.
На 11 июня кэш позиция Минфина США достигла всего 277 млрд, что близко к красной черте в 150 млрд, которые необходимы для сглаживания неравномерной аккумуляции доходов и распределения расходов. Требуется минимум 2% от годовых расходов, чтобы платежи функционировали стабильно в условиях сбалансированного бюджета (дефицит близко к нулю).
Поэтому осталось всего 130-150 млрд до «фискального взрыва» - ситуация, когда Минфин США не может привлекать новые заимствования из-за лимита по госдолгу и не может исполнять утвержденные расходы из-за дефицита и кассового разрыва. По сути, технический дефолт.
Ранее я предполагал, что протянут до июля включительно, но что-то совсем плохо все идет. Последние три года средний дефицит в июле 225 млрд, а сейчас на середину июня практически весь буфер устойчивости исчерпали.
Кто является крупнейшим держателем американского госдолга?
• Нерезиденты – 34.2% в 1кв25 vs 33.5% в 1кв22 (момент завершения масштабного монетарного бешенства 2020-2022 и переход к ужесточению ДКП);
• Домохозяйства и взаимные фонды – 16.7% vs 9.4%;
• ФРС – 14.5% vs 25.8%;
• Инвестфонды, брокеры и дилеры – 14.1% vs 10.5%;
• Госфонды – 8.9% vs 8.9%;
• Коммерческие банки – 6.6% vs 7.3%;
• Страховые и пенсионные фонды – 4.2% vs 3.9%;
• Нефинансовый бизнес – 0.7% vs 0.7%.
Доля ФРС сократилась на 11.3 п.п, которые были замещены домохозяйствами и взаимными фондами (7.3 п.п), инвестфондами и брокерами (3.7 п.п) и нерезидентами (0.6 п.п).
На самом деле, инвестфонды и брокеры более, чем на 90% действуют в интересах домохозяйств США, т.е. покупают трежерис за счет средств клиентов, доля собственных денег (из прибыли или привлеченного капитала) незначительная.
Можно считать, что практически весь госдолг США за последние три года скупали домохозяйства США прямо или косвенно через инвестиционных представителей (фонды денежного рынка, взаимные фонды, ETF и хэдж фонды, доверительное управление в инвестбанках для богатых клиентов и т.д.).
Однако, нерезиденты играют ключевую роль на рынке трежерис. В середине 2008 доля нерезидентов доходила до 55% в структуре госдолга, сейчас около 33% (это уровень 1997-1999 годов) и достаточно стабильно с середины 2020.
С 3кв08 нерезиденты находятся на первом месте по накопленному увеличению позиции по счету трежерис, на втором месте домохозяйства, далее инвестфонды рядом с ФРС.
С 3кв14 (завершение QE3) домохозяйства на первом месте, следом с небольшим отставанием инвестфонды и нерезиденты (подробности на графиках).
С 1кв22 нерезиденты обеспечили 40% от совокупных чистых покупок всех участников на рынке трежерис.
С июля США придется занять минимум 3 трлн на протяжении 12 месяцев (2.2-2.4 трлн для финансирования дефицита и 0.7 трлн для стабилизации кэш позиции).
Учитывая феерично безрассудные действия США на мировой арене в особенности со стратегическими союзниками, нерезиденты могут выйти из списка главных покупателей трежерис, а у населения и инвестфондов нет столько свободного кэша (сейчас предельная способность не более 1-1.4 трлн в год).
29👍268❤108🤔53🔥24🤡10💯6😱4🤩3🙏3❤🔥2👎2
Зависимость экономики США от непрерывного процесса аккумуляции долга
Нагрузка на долговой рынок США растет с каждым десятилетием.
• В 1995-1999 года в среднем чистые заимствования в облигациях составляли 2.5% от ВВП со стороны всех эмитентов нефинансового сектора США (федеральное правительство, штаты и местные органы власти и компании).
• С 2003 по середину 2008 чистые заимствования выросли до 3.9% от ВВП.
• С середины 2008 по 2013 нагрузка на долговой рынок выросла в среднем до 10% от ВВП с пиком в 15% в 1П09.
• С 2014 по 2019 произошла стабилизация до 5.7% от ВВП.
• С 2кв20 по 4кв21 был рекордный за всю историю долговой хаос, чуть менее, чем полностью профинансированный федеральным правительством со средними чистыми заимствованиями на ошеломляющие 16.6% от ВВП.
• С 2022 по 1кв25 доля нефинансовый сектор размещает в среднем по 7.4% в год (за последние 12м – 7.8%) в основном за счет государства.
Снижение интенсивности накопления долга за последний квартал обусловлено достижением лимита по госдолгу, что снизило энтузиазм Минфина США в заимствованиях.
Доля нефинансового бизнеса за последние 12м – всего 12.4% в структуре совокупного приращения долга в облигациях (остальное за государством), в 2014-2019 доля бизнеса составляла 31%, а на пике свыше 41% в 2015 году.
Здесь два ключевых вывода:
▪️Частный долг вновь замещается государственным долгом.
Доля государства в структуре прироста долга в облигациях непрерывно растет с 2015 года, тогда как частный сектор стабилизируется на исторически очень низких значениях, характерных для кризисного периода (так было с середины 2008 по 2010).
▪️Экономика теряет эффективность. Рост чистых заимствований при падении среднегодовых темпов роста ВВП означает снижение отдачи на каждый доллар прироста долга и чем дальше, тем этот разрыв становится все более заметным.
Последний вывод – ключевой. Такая конструкция делает высокие дефициты обязательными, даже в рамках поддержки околонулевых темпов роста экономики, а любой «буст» экономического роста требует несоизмеримо мощного долгового импульса.
Бесконечно расширяющиеся долг становится необратимым процессом. Долговая конструкция может быть устойчивой, если исправно работает механизм рефинансирования долгов, а процентные ставки низкие, но не в текущих условиях.
Повышенный инфляционный фон может быть следствием падения эффективности экономики.
Нагрузка на долговой рынок США растет с каждым десятилетием.
• В 1995-1999 года в среднем чистые заимствования в облигациях составляли 2.5% от ВВП со стороны всех эмитентов нефинансового сектора США (федеральное правительство, штаты и местные органы власти и компании).
• С 2003 по середину 2008 чистые заимствования выросли до 3.9% от ВВП.
• С середины 2008 по 2013 нагрузка на долговой рынок выросла в среднем до 10% от ВВП с пиком в 15% в 1П09.
• С 2014 по 2019 произошла стабилизация до 5.7% от ВВП.
• С 2кв20 по 4кв21 был рекордный за всю историю долговой хаос, чуть менее, чем полностью профинансированный федеральным правительством со средними чистыми заимствованиями на ошеломляющие 16.6% от ВВП.
• С 2022 по 1кв25 доля нефинансовый сектор размещает в среднем по 7.4% в год (за последние 12м – 7.8%) в основном за счет государства.
Снижение интенсивности накопления долга за последний квартал обусловлено достижением лимита по госдолгу, что снизило энтузиазм Минфина США в заимствованиях.
Доля нефинансового бизнеса за последние 12м – всего 12.4% в структуре совокупного приращения долга в облигациях (остальное за государством), в 2014-2019 доля бизнеса составляла 31%, а на пике свыше 41% в 2015 году.
Здесь два ключевых вывода:
▪️Частный долг вновь замещается государственным долгом.
Доля государства в структуре прироста долга в облигациях непрерывно растет с 2015 года, тогда как частный сектор стабилизируется на исторически очень низких значениях, характерных для кризисного периода (так было с середины 2008 по 2010).
▪️Экономика теряет эффективность. Рост чистых заимствований при падении среднегодовых темпов роста ВВП означает снижение отдачи на каждый доллар прироста долга и чем дальше, тем этот разрыв становится все более заметным.
Последний вывод – ключевой. Такая конструкция делает высокие дефициты обязательными, даже в рамках поддержки околонулевых темпов роста экономики, а любой «буст» экономического роста требует несоизмеримо мощного долгового импульса.
Бесконечно расширяющиеся долг становится необратимым процессом. Долговая конструкция может быть устойчивой, если исправно работает механизм рефинансирования долгов, а процентные ставки низкие, но не в текущих условиях.
Повышенный инфляционный фон может быть следствием падения эффективности экономики.
55👍256💯61❤43🤔32🔥7👏6🙏4👌3🤡2
Замещение частного долга госдолгом в США
На фоне экспоненциального растущего государственного долга в США, график которого опубликован на заборе в каждой подворотне, корпоративный долг имеет устойчивую тенденцию к снижению.
В этом есть макроэкономическая логика: государство через комплекс стимулирующих мер через балансировку доходов и расходов с одной стороны меньше изымает налогов и сборов с экономических агентов, повышая располагаемый доход населения и прибыль компаний (влияет на спрос и потенциально влияет на инвестиции, хотя все уходит в байбэк), но также и увеличивает расходы сверх меры, создавая спрос на товары и услуги через госинвестиции и госзакупки и по направлению прямых и косвенных мер стимулирования населения.
Итогом такой политики является перераспределение долга с частного нефинансового сектора в сторону государства, что и отражается на дефиците бюджета и росте госдолга.
В целом, на долгосрочном горизонте такая политика не повышает устойчивость экономики и не способствует ускорению роста, скорее даже наоборот. На каждый доллар прироста ВВП требуется все больше долларов накопления долга.
Замещение частного долга государственным долгом эффективно на коротких временных отрезках в условиях кризисов (2008-2010, 2020-2021), когда требуется экстренная балансировка с целью предотвращения каскадного эффекта банкротств и обрушения спроса.
Однако, с 2022 данная практика становится перманентной.
Долг в кредитах и облигациях публичных нефинансовых компаний США снизился до 93.3% от добавленной стоимости за год (это уровень начала нулевых, когда долговая нагрузка была умеренной), что на 10 п.п ниже уровня в 2019 (103.2%) и на 8.5 п.п ниже, чем в 2017-2019 (101.8%).
После кризиса 2008-2009 долговая нагрузка на протяжения десятилетия держалась на уровне 97.2% от добавленной стоимости.
Справедливости ради, с 2022 года стоимость обслуживания долга резко повысилась из-за новых заимствований и рефинансирования долга по более высоким ставкам на цикле ужесточения ДКП.
Пока нет возможности точно оценить средневзвешенную стоимость обслуживания обязательств для бизнеса, но смею предположить, что процентные расходы интегрально выше, чем в 2019.
Общий долг в облигациях составляет 8.65 трлн на 1кв25, а долг в кредитах – 5.65 трлн по публичным нефинансовым компаниям США.
Интересно, с момента выхода ДКП ФРС в зону повышенной жесткости в конце 2022, обязательства в кредитах почти не изменились, тогда как долг в облигациях вырос более, чем на 8% или +0.65 трлн.
Эксперимент по замещению частного долга государственным близок к завершению.
На фоне экспоненциального растущего государственного долга в США, график которого опубликован на заборе в каждой подворотне, корпоративный долг имеет устойчивую тенденцию к снижению.
В этом есть макроэкономическая логика: государство через комплекс стимулирующих мер через балансировку доходов и расходов с одной стороны меньше изымает налогов и сборов с экономических агентов, повышая располагаемый доход населения и прибыль компаний (влияет на спрос и потенциально влияет на инвестиции, хотя все уходит в байбэк), но также и увеличивает расходы сверх меры, создавая спрос на товары и услуги через госинвестиции и госзакупки и по направлению прямых и косвенных мер стимулирования населения.
Итогом такой политики является перераспределение долга с частного нефинансового сектора в сторону государства, что и отражается на дефиците бюджета и росте госдолга.
В целом, на долгосрочном горизонте такая политика не повышает устойчивость экономики и не способствует ускорению роста, скорее даже наоборот. На каждый доллар прироста ВВП требуется все больше долларов накопления долга.
Замещение частного долга государственным долгом эффективно на коротких временных отрезках в условиях кризисов (2008-2010, 2020-2021), когда требуется экстренная балансировка с целью предотвращения каскадного эффекта банкротств и обрушения спроса.
Однако, с 2022 данная практика становится перманентной.
Долг в кредитах и облигациях публичных нефинансовых компаний США снизился до 93.3% от добавленной стоимости за год (это уровень начала нулевых, когда долговая нагрузка была умеренной), что на 10 п.п ниже уровня в 2019 (103.2%) и на 8.5 п.п ниже, чем в 2017-2019 (101.8%).
После кризиса 2008-2009 долговая нагрузка на протяжения десятилетия держалась на уровне 97.2% от добавленной стоимости.
Справедливости ради, с 2022 года стоимость обслуживания долга резко повысилась из-за новых заимствований и рефинансирования долга по более высоким ставкам на цикле ужесточения ДКП.
Пока нет возможности точно оценить средневзвешенную стоимость обслуживания обязательств для бизнеса, но смею предположить, что процентные расходы интегрально выше, чем в 2019.
Общий долг в облигациях составляет 8.65 трлн на 1кв25, а долг в кредитах – 5.65 трлн по публичным нефинансовым компаниям США.
Интересно, с момента выхода ДКП ФРС в зону повышенной жесткости в конце 2022, обязательства в кредитах почти не изменились, тогда как долг в облигациях вырос более, чем на 8% или +0.65 трлн.
Эксперимент по замещению частного долга государственным близок к завершению.
3🤔153👍70❤43🔥6🤡5🙏3👏2💯2👌1