❔Чего ждать от Банка России в пятницу?

💡21.00%

❔Пора ли снижать КС?

• Правительство ограничивает кредитование госкомпаний – об этом говорил министр Решетников

• ФАС предложила крупнейшим торговым сетям присоединиться к инициативе по ограничению наценок

• Министр Силуанов предложил подключать работников к ПДС вместо повышения зарплаты

=> борьба с инфляцией не ограничивается арсеналом регулятора

=> со стороны Банка России, при прочих равных, возможно, требуются меньшие усилия по борьбе с инфляцией

Кроме того:

• ИО населения снижаются второй месяц подряд, ИО предприятий тоже => реальная ожидаемая ставка с февраля выросла

• Текущие темпы инфляции также снизились => реальная текущая ставка с февраля выросла

• Министр Решетников указал на признаки охлаждения экономики

🔙Однако вернемся в март 2024, тогда:

• Административные меры тогда широко применялись для ограничения роста цен

• Недельные принты в марте 2024 в среднем были ниже целевых уровней*, а текущие темпы инфляции за 1к24 были ниже, чем они получатся в 1к25

• ИО населения тогда снижались три месяца подряд и были ниже, чем сейчас (11.5% vs. 12.9%). ИО предприятий тоже снижались

• Структурный дефицит бюджета тогда должен был значительно сократиться с 2.7% ВВП по итогам 2023** до 0.9% ВВП в 2024

• Динамика корпоративного кредитования тогда характеризовалась ЦБ как "сдержанная"

• Рынок труда тогда был менее напряженным, чем сейчас, а разрыв выпуска – меньше

❔Чем закончился 2024 год?

💡Разгоном инфляции до 9.5% г/г

❔Чем закончится 2025 год?

💡С учетом того, что...

i) месячный рост денежных агрегатов с поправкой на сезонность остался высоким по итогам февраля, соответствовав, по нашим оценкам, ~15% SAAR

ii) индикаторы напряженности на рынке труда по итогам января остались вблизи исторически экстремальных значений

iii) миграционная политика ужесточалась в течение 2024

iv) штатная численность военнослужащих была увеличена до 1.5 млн человек, что, при прочих равных, снижает численность рабочей силы в прочих секторах

v) фактор неопределенности – урожай текущего года

vi) текущие темпы инфляции в нерегулируемых услугах в феврале приблизились к 15% SAAR – их динамика значительно более устойчива, чем в товарах

... есть ряд факторов, результирующий эффект которых может оказаться проинфляционным, а суждение об их направленности пока сформировать рано

=> ожидаем, что по итогам пятничного решения КС останется на уровне 21.00%

* Итоговая месячная оценка в марте 2024 оказалась выше той, что получалась на основе недельной статистики

** С поправкой на «перенос» расходов с 2022 на 2023 год в размере ~1,5 трлн рублей (через трансферт/профицит ПФР)

@xtxixty

⚡️Банк России сохранил ключевую ставку на уровне 21.00%

Сигнал: "Банк России продолжит анализировать скорость и устойчивость снижения инфляции и инфляционных ожиданий. Если динамика дезинфляции не будет обеспечивать достижение цели, Банк России рассмотрит вопрос о повышении ключевой ставки"

@xtxixty

❔Какие вопросы мы задали бы на пресс-конференции?

i) Какие опции были на столе? Обсуждался ли вопрос снижения ключевой ставки?

ii) Где в спектре жесткости относительно привычных "допускает возможность" и "будет оценивать целесообразность" сегодняшний сигнал? Раньше схожая формулировка "будет рассматривать вопрос о дальнейшем повышении ключевой ставки. Хотя это решение не предопределено" звучала от представителей ЦБ в конце ноября 2024

iii) В материалах ЦБ указывается, что укрепление рубля происходило "на фоне ожидания снижения геополитической напряженности". Как работает механизм, через который рубль укрепляется на фоне ожидания снижения геополитической напряженности? Какие особенности в данных об этом говорят?

iv) Есть ли у ЦБ суждение относительно устойчивости текущего укрепления рубля? Как это суждение соотносится с февральским прогнозом ЦБ по инфляции?

v) Как ЦБ оценивает то, что инфляция в 1к25, скорее всего, сложится ниже середины диапазона прогнозной траектории ЦБ?

vi) Будет ли Банк России пересматривать уровень нейтральной ставки в процессе подготовки ОНЕГДКП? Учтет ли ЦБ изменение страновой риск-премии?

vii) Что ЦБ может сказать про динамику кредитования, основываясь на доступных ему оперативных данных за март?

viii) Что станет критерием устойчивости снижения инфляционных ожиданий?

ix) "Профессиональные аналитики немного повысили прогнозы по инфляции на 2026 год". Насколько, по мнению ЦБ, этот пересмотр независим от пересмотра Банком России собственного прогноза по инфляции на 2025 по итогам февральского заседания до 7–8%? https://www.tg-me.com/xtxixty/5048

@xtxixty

Пресс-конференция Банка России: конспект

ДКП и инфляция

• На заседании обсуждался только вариант сохранения ставки, но достаточно долго обсуждали сигнал

• Рассматривались два варианта сигнала – нейтральный и умеренно жесткий. Выбрали умеренно жесткий вариант, а формулировка поменялась, чтобы отразить видение ЦБ и обусловить целесообразность

• Если для возвращения инфляции к цели потребуется повышение КС, ЦБ будет готов это сделать, хотя вероятность этого уменьшилась

• Снижение ставки на заседании не обсуждалось – обсуждать возможность снижения можно будет только тогда, когда ЦБ убедится, что инфляция замедляется устойчиво и с такой скоростью, чтобы достичь цели по инфляции в 2026

• Текущие темпы инфляции замедлились во многом в результате ДКП, также повлияли улучшение настроения на рынках и укрепление рубля

• Ускоренное финансирование бюджетных расходов может вносить положительный вклад в инфляцию, если говорить о краткосрочных эффектах, но среднесрочно бóльшую роль играет то, уложится ли бюджет в обозначенные планы. С точки зрения денежных агрегатов авансирование – обратная сторона замедления кредитования

Экономическая активность

• Эффекты ДКП проявились в снижении продаж товаров длительного пользования, росте складских запасов электроники и авто

• Компании переносят сроки реализации инвестпроектов, но уже начатые проекты не останавливаются, в том числе благодаря накопленной прибыли прошлых лет

• По предварительным данным, инвестиционная активность в 1к25 находится примерно на уровне 4к24

• В начале года экономическая активность немного замедлилась по сравнению с концом прошлого года. Это соответствует нашему февральскому прогнозу

• Экономика, скорее, идет по траектории мягкой посадки

• Индикатор разрыва выпуска – динамика инфляции, замедление инфляции может свидетельствовать о том, что разрыв выпуска уменьшается

• Важно, чтобы господдержка не приводила к перегреву, важно для господдержки выбирать сектора, которые обеспечат рост потенциала экономики

Кредитование и депозиты

• Кредитование растет темпами, близкими к нижней границе прогноза ЦБ

• Более-менее уверенно об устойчивости замедления кредитования можно будет говорить на данных второго квартала

• В последние месяцы темпы роста кредитования заметно ниже пиков прошлого года – это нельзя интерпретировать как продолжение ужесточения денежно-кредитных условий, поскольку на спрос влияет не только кредит, но и бюджет

• Соотношение депозитных ставок и ключевой ставки вернулось к норме

Внешние условия и курс

• В последние месяцы динамика экспорта была довольно стабильной, а импорт замедлился, что привело к укреплению рубля

• Ключевой зоной неопределенности являются внешние условия – их дальнейшее изменение может быть как проинфляционным (протекционизм), так и дезинфляционным (снижение геополитической напряженности, улучшение настроений на финансовых рынках)

• Мы находимся в зоне повышенной неопределенности, связанной в том числе с внешними условиями. На ожидания и настроения участников финансовых рынков влияет пересмотр их оценок в сторону возможного улучшения геополитической ситуации. Политика ЦБ строится на устойчивых тенденциях, фундаментальных факторах, твердых фактах и консервативном подходе к оценке рисков. Сохранять этот подход критически важно для уверенного возвращения инфляции к 4% в 2026 году вне зависимости от сценария развития внешних условий

• Чем ниже инфляция, тем стабильнее курс

• Нет доступных данных, которые однозначно отражали бы интерес нерезидентов к российским активам, реализации потенциального интереса мешают ограничения на движение капитала

• Чтобы курс на что-то значимо влиял, его укрепление должно быть устойчивым – пока об устойчивости говорить преждевременно

• Чтобы внешние условия изменились, они должны действительно измениться – пока это только ожидания изменения внешних условий

@xtxixty

Макро – week ahead

⏪Новости прошлой недели

• Банк России сохранил ключевую ставку на уровне 21.00%. Сигнал остался в области жесткости: "Банк России продолжит анализировать скорость и устойчивость снижения инфляции и инфляционных ожиданий. Если динамика дезинфляции не будет обеспечивать достижение цели, Банк России рассмотрит вопрос о повышении ключевой ставки". Список дезинфляционных рисков в пресс-релизе пополнился "улучшением внешних условий в случае снижения геополитической напряженности". На столе был только вариант сохранения ставки, но достаточно долго обсуждался сигнал – нейтральный или умеренно жесткий

• Инфляционные ожидания населения в марте снизились второй месяц подряд, составив 12.9% на год вперед. Продолжили снижаться и ценовые ожидания предприятий. Ожидания экономических агентов остаются выше уровней, которые соответствовали бы целевой инфляции

🗓Чего ждать на этой неделе?

• ЦБ во вторник отчитается о развитии банковского сектора в феврале – из оперативных данных знаем, что совокупные требования банковской системы к организациям выросли на 0.2 трлн руб. с поправкой на валютную переоценку. На пятницу запланирована публикация годового отчета регулятора

• Росстат в среду расскажет о промпроизводстве в феврале, прибылях предприятий в январе и инфляции с 18 по 24 марта (ждем +(0.06–0.12)% н/н)

📊Курсы ЦБ USDRUB и CNYRUB на конец недели – 84.6 и 11.6, индекс Мосбиржи за неделю снизился на 0.1%

@xtxixty

В Москве и Петербурге инфляции нет

👆На карте – оценки февральских текущих темпов инфляции от ЦБ

• В целом по России текущие темпы инфляции были равны 7.6% SAAR*

• В феврале они замедлились в 67 регионах, ускорились – в 18

0️⃣В Москве и Санкт-Петербурге текущие темпы инфляции были околонулевыми – чувствительность ИПЦ в этих регионах к курсу, скорее, выше, чем в среднем по России (в т.ч. за счет большего веса зарубежного туризма в ИПЦ – 1.7% в Москве и 2.8% в Петербурге против общероссийского 1%)

🥕В Нижегородской области текущие темпы составили 2.1% SAAR – здесь выросло предложение овощей

✈️Максимальными были текущие темпы в Калининградской области (19% SAAR) – здесь инфляционному давлению способствует рост внутреннего туризма

🐹В Пермском крае (14% SAAR) на динамику инфляции повлияло снижение запасов овощей открытого грунта и зерна

🥔Сведловской области (13.9% SAAR) не хватило картофеля, урожай которого в этом и соседних регионах был меньше, чем годом ранее, а высокий потребительский спрос позволял переносить издержки в цены широкого круга непродовольственных товаров

* С поправкой на сезонность в пересчете на год

@xtxixty

Прибыли в январе

👆На графике – динамика с поправкой на сезонность

• В январе совокупная прибыль* компаний составила 2.8 трлн руб. (+20.1% г/г), накопленный финансовый результат за последние 12 месяцев равен 30.9 трлн руб.

* Сальдированный финансовый результат организаций без субъектов МСП, кредитных организаций, государственных учреждений, некредитных финансовых организаций

@xtxixty

Недельная инфляция: х 2

Индекс цен с 18 по 24 марта вырос на 0.12% н/н

i) соответствует 0.15% с.к.* | 8% SAAR

ii) годовая инфляция, по нашим оценкам, равна 10.1% г/г

iii) средняя инфляция за последние 7 лет для этой недели (за исключением 2022 г.) составляет 0.12% н/н, целевая – 0.09% н/н

iv) на верхней границе наших ожиданий в +(0.06–0.12)% н/н

⚖️Меры базовой инфляции с прошлой недели выросли:

i) медианная инфляция – до 0.12% с 0.06% н/н с.к.

ii) инфляция без плодоовощей до 0.14% с 0.08% н/н с.к.

iii) доля товаров, индексы цен с с.к. на которые растут быстрее цели в 4%, – до 58% с 40%, а доля товаров, индексы цен на которые растут, осталась на уровне 77%

📈С прошлой недели ускорился рост индексов цен на продовольствие (в основном за счет плодоовощей, самой волатильной категории)

📉При этом индекс цен на непродовольственные товары снизился (наибольший вклад у электроники и авто)

🎯Наш прогноз на март: +0.5% м/м | 10.2% г/г

* с.к. = с сезонной коррекцией

@xtxixty

Зарплаты в январе вернулись к тренду

• В номинальном выражении они выросли* на 17.1% г/г – по нашим оценкам, динамика соответствует 6.5% г/г в реальном выражении

👆На графике – зарплаты в реальном выражении в уровнях с поправкой на сезонность

💡Зарплаты в январе вернулись к тренду после декабрьского всплеска

* По сопоставимому кругу предприятий

@xtxixty

Макро – week ahead

⏪Новости прошлой недели

• Опубликованы итоги встречи экспертных групп России и США. Стороны условились обеспечить реализацию "Черноморской инициативы" и согласились разработать меры по реализации договоренностей о запрете ударов по объектам энергетики России и Украины сроком на 30 дней

• Промпроизводство в феврале выросло на 0.2% г/г. Динамика разнородна по секторам: добыча заметно сократилась с начала года, обрабатывающие производства остаются выше исторических трендовых значений в том числе благодаря наращиванию выпуска прочих транспортных средств и готовых металлических изделий

• По словам заместителя председателя ЦБ Алексея Заботкина, пока преждевременно говорить о том, что инфляционные ожидания движутся в область, которая соответствовала бы низкой инфляции: требуется дополнительное подтверждение, что это снижение устойчиво и имеет достаточный масштаб

• В январе зарплаты выросли на 17.1% г/г

🗓Чего ждать на этой неделе?

• В среду ЦБ опубликует резюме обсуждения ключевой ставки по итогам заседания 21 марта

• В среду Росстат даст оценку ИПЦ с 25 по 31 марта (ждем +(0.06–0.12)% н/н)

• Также в среду Росстат опубликует данные об экономической активности за февраль (рост оборота розницы, по нашим оценкам, составит около 3% г/г, рост зарплат за январь уже знаем)

• Минфин в четверг расскажет о нефтегазовых доходах за март и сообщит об объеме и направлении валютных операций с 7 апреля. В марте чистые продажи с учетом нерегулярных операций составляли 6 млрд руб. / день в эквиваленте, в апреле, по нашим оценкам, они могут вырасти до 9 млрд руб. / день (цена российской нефти за март – фактор неопределенности)

📊Курсы ЦБ USDRUB и CNYRUB на конец недели – 83.7 и 11.5, индекс Мосбиржи за неделю снизился на 5%

@xtxixty