​​🛠 Экономика замедляются - какие компании пострадают?

Непродовольственный ритейл в последнее время находится под влиянием 3 факторов:

🔺 Сберегательная модель поведения населения. Посещаемость fashion-магазинов в 1 квартале упала г/г на 7%, DIY – на 11%, электроники – на 15%

🔺 Активный переток клиентов в онлайн. Чем меньше доля интернет-продаж, тем сложнее удержать посещаемость точек продаж

🔺 Рост арендных платежей. Наиболее болезненно реагируют оффлайн-ритейлеры с большой долей арендованных площадей и привязкой стоимости к ставке ЦБ

Рост издержек становится сложнее перекладывать на потребителя. Это подтверждает, что отрасль не является защитной.

Из специфического негатива можно отметить:

🔸 В одежном ритейле – погодные колебания и растущую конкуренцию, в том числе с зарубежными представителями

🔸 В DIY – падение продаж жилья и увеличение стоимости ремонтных работ

Ритейлеры по-разному справляются с ухудшением. Fix Price, например, добавляет СТМ, алкоголь и продовольственную продукцию. Henderson усиленно наращивает онлайн-продажи, составляющие уже 25% выручки. М.Видео – ставит на географическое расширение.

Но конъюнктура для многих ритейлеров в этом году будет хуже. Наглядный пример – отчет Henderson за 1 квартал, где видно:

📍 Замедление роста выручки до 19% с 35% годом ранее

📍 Замедление роста продаж в шт. до 9% с 17% годом ранее

📍 Падение LFL-трафика на 7%

📍 Рост LFL-выручки салонов (75% выручки) всего на 5%

Отрасли поможет только снижение ставки. Прямо сейчас более надежными выглядят диверсифицированные представители электронной коммерции как Ozon и Яндекс.Маркет. Они выигрывают конкуренцию как за счет удобства, так и возможности интеграции нерозничных продуктов (например, финансовых).


#макро #акции #риски

​​🏪 Магнит может продать гипермаркеты Ленте

Ищем позитив и негатив для ритейлеров, если сделка состоится.

Начнем с Магнита. Супер- и гипермаркеты – самый слабый сегмент для ритейлера. Их всего 446 шт. или 1,4% общего количества магазинов компании. В 2024 не открыли ни одного, но закрыли 33 шт. За 4 месяца 2025 закрыли еще 10 точек. Доля в выручке компании – 9%, выручка сегмента в 2024 выросла всего на 6%, тогда как в магазинах у дома и дрогери – на 13-18%.

Позитив:

👌 Избавятся от крупноформатных магазинов с низким трафиком, сократят расходы на их обслуживание

👌 Усиление фокуса на развитии более маржинальных магазинов у дома

Негатив:

🔸 Супермаркеты занимали малую долю в выручке. Это не решит проблемы общей неэффективности компании. LFL-трафик в магазинах у дома в 2024 вырос всего на 0,8-2,4%

🔸 Сделка может не состояться. Пока все в стадии переговоров. К тому же, Лента могла быть заинтересована в гипермаркетах ОКЕЙ. И отдать им предпочтение

Теперь для Ленты. На данный момент это единственный публичный ритейлер, лучше остальных справляющийся с крупноформатным бизнесом. Несмотря на то, что дискаунтеры и магазины у дома отвоевывают у гипермаркетов внимание потребителей, Лента нарастила LFL-выручку сегмента в Q1 25 на 10%. Для сравнения, LFL-выручка магазинов у дома «Ленты» выросла на 12%. В сумме гипер- и супермаркеты – 582 шт. или 11% общего количества магазинов. Доля в выручке – 63%.

Позитив:

👌 Сеть крупных магазинов вырастет на 77%. Это даст ощутимый прирост в выручке, так как данный формат – основной в доходе Ленты

👌 Возможность неорганического регионального расширения без капзатрат на новые магазины

Негатив:

🔸 Увеличение долговой нагрузки. Примерная стоимость сделки – 100 b₽. Кэша на балансе на конец Q1 – 34 b₽. Net Debt/EBITDA без учета аренды – 1, может повыситься до 1,6

☝️ Сделка на бумаге win-win для обеих компаний. Каждая получает то, что у нее лучше получается. Лента гипермаркеты, Магнит фокусируется на малом формате. Мы не думаем, что это всерьез поможет котировкам Магнита, если только спекулянты опять не начнут фантазировать о том куда пойдут полученные средства. С точки зрения Ленты это отдаляет перспективы выплаты дивидендов, но с другой стороны приведет к росту выручки и EBITDA, что и является главным драйвером роста для компании. Из недостатков - долг придется привлекать под высокую ставку. Как итог, сохраняем мнение, что Лента вместе с X5 остаются лучшим выбором в отрасли. Возможную, сделку рассматриваем как умеренно-позитивную, плюсов конечно больше, но все упирается в итоговую цену.


#акции #потребительский #мнение
#LENT #MGNT #X5

​​🤔 Могут ли повысить цель по инфляции с 4 до 7%?

ЦМАКП предлагает повысить таргет по инфляции с 4 до 7%. Доводы за повышение:

📍 Изначально установление таргета было привязано к среднему показателю в развивающихся странах. В этих странах в 2024 инфляция составила в среднем около 8%

📍 При существующих параметрах инфляция очень медленно приближается к ориентиру. По оценке ЦМАКП, к концу 2025 показатель опустится примерно до 7,5-7,8%, в 2026 – до 5,5%. Таргета ЦБ достичь 4% в 2026 не получится, а с производством уже явные проблемы

📍 Торможение инвестиций в развитие, окончание зарплатной гонки. У населения мощные стимулы не тратить, а сберегать. Есть затруднения с экспортом – хорошо будет видно в отчетах нефтегаза за 2 квартал

Доводы логичные, но у ЦБ своя позиция. Если коротко, то таргет в 4% – верхняя граница того, что можно считать ценовой стабильностью. В перспективе целевое значение действительно может измениться, но, на взгляд ЦБ, только в сторону снижения. Во многих странах, как говорит глава ЦБ, цель по инфляции ниже, чем у нас - 2-3%. Если повышать цель по инфляции, то у нас низких ставок не будет никогда.

Позиция ЦБ не учитывает, что повышение цен неизбежно в условиях, когда страна находится в состоянии трансформации экономики. Особенно это актуально для стран, которые сильно зависят от инвестиционного импорта и для кого стабильность валютного курса крайне актуальна. Если посмотреть в прошлое, то в период с 2000 по 2007 среднегодовой рост ВВП РФ составлял 7,2% при инфляции в среднем выше 13%. Это говорит о том, что российская экономика может расти достаточно высокими темпами в условиях, когда рост цен гораздо выше 4%.

☝️ Итоги
Ранее мы неоднократно писали, что повышение таргета по инфляции выглядит логичным шагом. Хотя бы на период проведения СВО. Сейчас 4% это нереальный уровень. Мы видели такое только считанное число месяцев с 90-х годов. Сейчас одна индексация тарифов, которые будут активно расти в ближайшие годы дает около 1% инфляции. То есть четверть от плана.

Нынешние условия в стране имеют свою специфику: экономика находится в фазе трансформации и одновременно под санкционным давлением. На цены влияют и нестабильность валютного курса, и долгосрочное обесценение рубля, и удорожание поставок, неотлаженные механизмы платежей за импорт. Зная консерватизм регулятора, ожидать повышения таргета не приходится. Это возможно только в случае кардинальных изменений в ЦБ или начала рецессии. То есть в абсолютно крайних случаях.


#макро #риски

​​Транснефть – под давлением налога на прибыль и сниженной нефтедобычи

Монопольный оператор нефтепроводов отчитался по МСФО за Q1 25:

📍 Выручка 362 b₽ (-2% г/г)

📍 EBITDA 159 b₽ (-1% г/г)

📍 Чистая прибыль 80 b₽ (-15% г/г)

Несмотря на повышение тарифов на прокачку с 1 января, выручка не выросла. Большинство крупных нефтяников снизили добычу, кроме Газпромнефти. Повлияли как аномальные погодные условия в центральной части страны, так и ограничения ОПЕК+. Вслед за снижением прокачки уменьшились расходы на обслуживание трубопроводной сети. Укрепление рубля повлияло на снижение себестоимости покупаемой нефти для реализации (помимо транспортировки, выполняют товарные операции). В итоге EBITDA почти не изменилась г/г.

Основное негативное влияние на снижение ЧП оказала увеличенная налоговая нагрузка. После поднятия ставки для транспортных подразделений до 40% расход по налогу на прибыль вырос в 2 раза г/г до 50 b₽.

☝️ Компания практически не зависит от цен на нефть, но на нее влияют решения ОПЕК+. Картель усиленно наращивает добычу. Для России сначала нужно выполнить компенсации предыдущих превышений квот по добыче. С их учетом Минэк ожидает, что добыча нефти в 2025 останется на уровне 2024. Руководство TRNF в конце 2024 также говорило, что прокачка, скорее всего, будет немного больше, чем в 2024.

Отметим отрицательный чистый долг, большую часть кэша перекинули на краткосрочные депозиты под высокий %. Но, как и у Газпрома, на 25% г/г вырос капекс, из-за чего FCF стал отрицательным. Инвестпрограмма насыщенная – увеличение емкости резервуарных парков, строительство перекачивающих станций, обеспечение надежности трубопроводов.

🔮 Транснефть интересна как стабильная дивидендная история. Полагаем, что доходность за 2024 составит около 14%. Уступает депозитам, но это одна из лучших рыночных доходностей. По итогам 2025 могут заплатить с 15% доходностью, если не спишут активы в конце года. У Лукойла, Татнефти, Роснефти доходность по итогам 2025 будет не выше 10%. Сургутнефтегаз тоже подкачает – ожидаем по префам около 5%. Транснефть остается самым интересным вариантом в нефтегазовой отрасли под дивиденды 2025. Если ставку ЦБ к лету 2026 снизят до 14-15%, акции TRNFP окажутся доходнее депозитов. Но значительного апсайда здесь не видим, в связи с повышением налога на прибыль, а также из-за снижения цен на нефть, нефтяники могут попросить заморозить повышение тарифов Транснефти. Сечин уже это сделал в комментарии к отчету за Q1.


#акции #нефтегаз #мнение

​​☝️ Банки не сомневаются в дальнейшем снижении ставки ЦБ


И об этом говорят их планы и предпринятые шаги:

🔽 Сбер с 11 июня снизит ставки по депозитам на 1 п.п. на всех сроках. Максимальная ставка будет составлять 19%. С 10 июня снижает ставки по ипотеке и потребкредитам на 2-3,5 п.п.

🔽 Т-Банк с 10 июня снизит ставки по большинству вкладов на 0,5-1 п.п.

🔽 Совкомбанк уже снизил ставки до 20% максимум, не исключает дальнейшего снижения

🔽 Альфа-Банк с 7 июня снизил ставки на 2 п.п. по всем срокам

🔽 МТС-банк снизил ставки на 0,25-2,5 п.п. еще 3 июня, будет следить за конъюнктурой

🔽 Банк ДОМ.РФ прогнозирует ставки депозитов 15-17% к концу года

Очевидно, что сектор прайсит дальнейшее плавное снижение ставки ЦБ. Текущий тем указывает примерно на 1 п.п. снижения в июле. Но как писали ранее - решение будет зависеть от данных по инфляции, оно не предопределено. А ЦБ будет сохранять жесткую риторику, как дополнительный инструмент и не позволит бизнесу “расслабиться”. Сейчас момент когда можно запрыгнуть в последний вагон в ряде банков и зафиксировать длинную доходность по неплохой ставке на депозите. Рынок долга дает больше гибкости, но и там доходности снижаются.


#акции #финансовый #риски

​​🔔 Что ждать после проверки ФАС Хэдхантера?

Антимонопольщики решили проверить компанию на предмет доминирующего положения на рынке. По собственной оценке ФАС, доля HEAD составляет 57%. Котировки упали на 6%.

Глава ФАС сразу отметил, что рыночная доля не означает нарушения антимонопольного законодательства. Но есть жалобы (видимо, от пользователей) на дискриминационный подход к другим участникам рынка.

☝️ Ранее компания уже попадала в похожую ситуацию. В 2019 выяснилось, что они препятствовали сторонним сервисам взаимодействовать с собственной базой данных и блокировали аккаунты работодателей, которые использовали сторонние сервисы для выгрузки резюме из их базы данных. Тогда ФАС встала на сторону потрбителей и выдала HEAD штраф в … 700 тыс. руб.

Скорее всего, похожая ситуация будет и сейчас. Наиболее вероятный сценарий – претензии к необоснованному повышению тарифов со стороны клиентов и доступу к БД. Тарифы HEAD объяснит повышением зарплат и IT-расходов. Если выяснится, что снова ограничивают доступ к базе данных, точно будет новый штраф. Максимум – до 15% оборота, это в самом тяжелом случае, что пока выглядит нереалистичным.

❗️ Что может быть в негативном сценарии:

🔺 Касательно тарифов – ведомство предпишет ограничить повышение тарифов каким-то % или зафиксировать цены на определенный период и перечислить в федеральный бюджет«незаконно полученный доход». Это снизит рост выручки и прибыли

🔺 Касательно ограничений прав пользователей – штраф, исчисляемый млн руб.

Кроме старого кейса Хэдхантера нужно помнить, что аналогичные проверки были и в случаях МТС, Ростелекома, НМТП. Телекомы постоянно попадают в ситуации «необоснованных повышений тарифов» и платят штрафы, которые существенно не влияют на их бизнес. В большинстве сценариев, HEAD отделается небольшим штрафом. Но есть и вероятность, что государство “стрясет” с компании приличный штраф, который снизит дивиденды в 2025 году. Тем более HEAD еще и платит мало налогов из-за статуса IT-компании. Такая комбинация (постоянное повышение цен и низкие налоги) - может привести к крупному штрафу.

Итоги 📊

Скорее всего компания отделается легким испугом и выйдет из ситуации с минимальными потерями. Но есть и расклады при которых будет получен крупный штраф (разово, но неприятно). Какой из сценариев реализуется - неясно, просто нет данных от ФАС и комментария от компании. Если риск для вас неприемлем - стоит выходить, если допускаете ограниченный шанс на серьезный штраф - котировки на сильной поддержке.


#акции #IT #мнение
#HEAD #MTSS #RTKM

​​МТС – приходит время спекулятивных покупок?

Один из ведущих телекомов представил результаты МСФО за Q1 25:

🔹 Выручка 175,5 b₽ (+9% г/г)

🔹 OIBDA 63,3 b₽ (+7% г/г)

🔹 Чистая прибыль 4,9 b₽ (-88% г/г)

🔹 Net Debt/OIBDA 1,8 (-0,1 пункта г/г)

Выручка замедлилась до однозначного темпа роста из-за снижения кредитования в финтехе и сокращения продаж в розничном бизнесе (телефоны, аксессуары). При этом в финтехе выручка выросла на 17% г/г, в рекламном сегменте – на 46% г/г.

Сохранили темп роста OIBDA на 7% г/г, что и в Q4. Помимо стабильного дохода от услуг связи и рекламного сегмента, оптимизировали невыгодные направления. Обвал чистой прибыли связан с ростом и дороговизной обслуживания долга. А также с прошлогодним дополнительным доходом от продажи МТС Армения.

🔸 Кардинальных перемен в отчете нет. Баланс остается сложным, но нагрузка – комфортная. Для поддержки телеком-сегмента нарастили капзатраты на 16% г/г, куда ушел почти весь OCF. Пользуясь высоким кредитным качеством, продолжают занимать на рынке долга. Из-за этого процентные расходы уже превышают 50% OIBDA.

Основной драйвер улучшений в бизнесе – устойчивый тренд на снижение ставки ЦБ, что облегчит работу с долгом и вернет к росту прибыль финтеха. Второй драйвер – IPO AdTech и Юрент. Технически, подразделения будут готовы в конце года. Но руководство рассматривает IPO весной 2026. К тому времени ставка может быть снижена до 14-15%, интерес к размещениям будет выше, чем в начале смягчения ДКП.

📍 Котировки не растут из-за огромного долга и высокой ставки ЦБ. Желающих покупать ради дивидендов тоже немного, пока их доходность уступает депозитам и денежным фондам. Хотя 16% на рынке – одна из лучших доходностей. Несмотря на то, что компания на самом деле в тяжелом положении, т.к. платит дивиденды материнской АФК Система, котировки все равно будут расти по мере дальнейшего снижения ставки. А после див. гэпа они придут к уровням около 180 ₽, что исторически много лет являлось лучшей точкой входа в MTSS (нижняя граница боковика). Не самая лучшая позиция для долгосрочного портфеля, но интересный среднесрочный вариант под снижение ставки до 15-17%.


#акции #коммуникации #мнение

🔻Инфляция +0,03%

Повторение минимума прошлого месяца и один из минимумов года. Ниже уровня среднего за 2017-2021. Годовая инфляция замедлилась до 9,73%.

Пока ниже прогнозов, установленных ЦБ. Не будем повторять, за счет чего достигли такой динамики. Важнее, чтобы этот тренд сохранился. Если цены в течение июня-июля будут расти не выше чем на 0,1% в неделю, можем увидеть снижение ставки сразу на 2 п.п. До 25 июля еще есть время, а инфляция, судя по динамике кредитования и производства, будет находиться как раз в обозначенных пределах. Ценой замедления экономики ЦБ выигрывает битву с ростом цен.

#макро

​​🤔Когда начнется исход из фондов денежного рынка?


По состоянию на начало июня из ПИФ на акции пятую неделю подряд продолжается отток средств: с 5 мая по 5 июня чистый отток составил 6 b₽, а с начала года эти фонды потеряли 8 b₽. Одновременно с этим активный приток фиксируется в фонды облигаций и денежного рынка – с начала года они привлекли соответственно 100 b₽ и 104 b₽ соответственно. Причем в фонды облигаций приток наблюдается непрерывно с начала февраля, уже почти 15 недель подряд. Это и неудивительно: все фонды, месячная доходность которых в мае превысила 2% – облигационные. Для сравнения, месячная доходность БПИФ денежного рынка составила 1,6-1,8%.

👉 Инвесторы выбирают вышеуказанные инструменты, чтобы зафиксировать высокие процентные ставки. А давление на рынок акций оказало охлаждение геополитического позитива. Медленное снижение ставки ЦБ означает, что доходность денежных фондов все еще будет достаточно высокой.

Тем не менее, пик ставки ЦБ пройден. RUSFAR уже ниже 20%. В июле, при замедлении инфляции темпом как в мае, ставку могут снизить на 1-2 п.п. Это значит, что доходности LQDT и депозитов будут снижаться. То есть начало глобального оттока из фондов денежного рынка это вопрос месяцев. С каждым снижением ставки привлекательность других инструментов будет расти, а привлекательность депозитов - снижаться. Напомним, что в фондах денежного рынка у физиков более триллиона, а у юр. лиц более 2 триллионов. Это деньги которые уже на фондовом рынке (а не на депозитах). И ручеек перетока в фондовый рынок будет расти. Когда ставки снизятся до 15-17% рынок получит постоянную подпитку в виде этих денег. А когда на это наложится прогресс по мирному треку (примерно зимой) - рынок ждет мощный рост.


#макро #мнение

Израиль нанес ракетный удар по Ирану ночью

Масштабы и продолжительность пока непонятны, больше сведений будет к утру. Однозначно будет ответ Ирана.

Нефть +6%, это позитив для российского рынка. Сегодня можно ожидать рост (тем более выходной день, физики могут разогнать сильнее на низких объемах).

Золото также вверх.

​​☝️ Чем опасно для нашего рынка замедление экономики Китая?

Китай никак не может справиться со снижением внутреннего спроса:

📍 Индекс CPI в мае уменьшился на 0,1% г/г, на 0,2% м/м. За 5 месяцев – снижение на 0,1% г/г. Снижение было отмечено по итогам четвертого месяца подряд

📍 Цены производителей в мае упали на 3,3% г/г после снижения на 2,7% г/г в апреле. В январе-мае уменьшились на 2,6% г/г

Снижение потребительской активности населения продолжает оказывать давление на внутренний спрос. Несмотря на усилия правительства по стимулированию экономики, потребитель не стремится к крупным покупкам из-за опасений по поводу будущих доходов и занятости. Это особенно заметно в секторах, связанных с недвижимостью и бытовой техникой, где продажи остаются ниже докризисных уровней.

☝️ Проблемы Китая отражаются на российской экономике, так как на КНР приходится больше 30% российского экспорта. За 1 квартал 2025 доля составила 32%. 58% экспорта – минеральные продукты, то есть сырье. Еще 15% – металлы, тоже сырье и полуфабрикаты. Избыток предложения и высокая конкуренция среди производителей приводят к снижению производства и необходимости использовать более дешевое местное сырье. Это отражается на мировых ценах нефти, угля, металлов, ибо Китай – крупнейший их потребитель. В частности, цены на уголь снижаются именно из-за слабости китайской экономики.

По оценкам аналитиков, дефляция в Китае может затянуться до конца 2025. А при худших сценариях и вовсе на несколько лет. Тут еще и тарифы в 30% для США накладываются на и без того сложную ситуацию. Пока власти пытаются улучшить спрос, российские экспортеры вынуждены ограничивать экспорт и искать других покупателей за рубежом, так как внутренний спрос тоже не растет из-за высокой ставки. Поэтому компании, основа экспорта которых – Китай (Распадская, Мечел) начнут оживать только вместе с макропоказателями Китая. Другие крупные экспортеры (Роснефть, Лукойл, Русал, Норникель) также чувствительны к кризису в экономике КНР.


#макро #риски
#RUAL #LKOH #ROSN #RASP #MTLRP #GMKN

Израиль – Иран. День первый

Выдержали паузу перед аналитическим постом, чтобы собрать всю известную информацию и дождаться заявлений сторон. Поговорим о том, чего ждать и как это повлияет на рынки. Мы не являемся военным аналитиками, поэтому опираемся на нескольких источников, чтобы составить мнение по военной части вопроса.

Израиль провел успешную атаку, которая явно стала неожиданностью для Ирана. Основной целью являлось подавление ПВО, уничтожение авиации, военных складов и ядерных объектов. Иранское ПВО и авиация продемонстрировали себя очень слабо и не смогли оказать серьезного сопротивления. Были уничтожены несколько высокопоставленных военных и чиновников.

Это только начало операции, т.к. ядерные объекты хорошо укрыты, и чтобы нанести им максимальный урон потребуется больше времени. Сейчас фокус был в первую очередь на ослаблении обороноспособности Ирана. Хотя часть ядерных объектов уже, судя по всему, повреждена. СМИ говорят о том, что операция продлится до 14 дней ( инсайт от израильского чиновника).

Чем может ответить Иран:

-Дроны
-Баллистические ракеты
-Атаки прокси сил (прежде всего Хезболла)

Базовый сценарий – Израиль продолжит бомбежки еще несколько дней. Иран отвечает в меру своих сил (опции приведены выше). Какая-либо сухопутная операция не выглядит возможной. Варианты ответа Ирана ограничены. В таком случае нефть и золото будут на высоких уровнях непродолжительное время, после чего пойдет откат. Экстремальных уровней не будет.

Негативный сценарий – Иран объявит войну, чем скорее ухудшит свое положение, т.к. Израиль будет бомбить и другие объекты в том числе, связанные с нефтедобычей на законных основаниях. Начнутся столкновения на Израильско-Ливанской границе. Нефть и золото улетят на более высокие уровни.

Нефть по 120-150-200$. Выходят страшилки от СМИ и инвест. банков. Такие уровни возможный только при наземной операции на территории Ирана со стороны США (практически невероятно). Или в случае закрытия Ормузского пролива. Этот шаг дает Ирану не так много, но настраивает ряд стран Залива против него. Тоже выглядит как маловероятный ход. Поэтому это страшилки с 1% вероятностью.

Итоги

В базовом сценарии нефть будет находится в диапазоне 74-80$ еще 5-15 дней. Отметим, что рынок закладывает риск снижения поставок из Ирана и других Ближневосточных стран. Реального снижения пока нет. Как это было вы можете посмотреть на прошлогоднем примере, когда Иран и Израиль сталкивались в апреле. Нефть скакнула вверх, но затем очень быстро откатилась. Уровень эскалации точно намного выше, чем в прошлом году, но, с другой стороны, Иран показал полную несостоятельность в ПВО и авиации, что снижает риск эскалации.

Есть желающие поставить на сценарий обострения, но стоит учитывать, что Иран банально ограничен в инструментах и несмотря на оглушительный удар ему сложно повышать градус эскалации.

Российский рынок будет находится на позитивной волне за счет роста цен на нефть, но пока непонятно как долго продлится конфликт. Российские нефтегазовые компании адекватно отреагировали на рост цен на нефть и плюсуют на 4-6% и никакого дисконта в их цене нет.

Ожидаем продолжения роста российского рынка на следующей неделе, потенциал в 2-3% у него есть. Конфликт на Ближнем Востоке помимо роста цен на нефть, снижает риск санкций со стороны США (такой разгон цен никому не нужен).

P.S.
Для рубля рост цен на нефть позитивен. И при разгорании конфликта, ослабление рубля смещается на несколько месяцев вперед. Быстрый конфликт не окажет серьезного влияния на курс.

​​🙅 Что мешает расти российской экономике?


В марте 2025 появлялась информация о том, что китайские автомобили стоят дешевле Lada Vesta. Часто российская продукция стоит дороже зарубежной. Как это влияет на экономику, почему приводит к росту инфляции и снижает конкурентоспособность отечественной продукции?

Промышленные условия в России кардинально отличаются от мировых. По оценкам экономистов, себестоимость производства в стране на 30% дороже, чем в Германии, Китае или Канаде. Для сравнения:

🔹 В Китае средняя налоговая нагрузка с рабочей силы – 20%, в России – 47,7% (НДФЛ+страховые взносы)

🔹 Средняя ставка кредита в КНР – 0,05%, в России – под 30%

🔹 В Китае НДС – 13%, в России – 20%

В таблице ниже приведены и другие сравнительные экономические показатели. Электроэнергия в РФ оказывается дороже, чем в странах с развитой промышленностью. Как и металл, который в текущих условиях, особенно с крепким рублем, дешевле купить за рубежом.

❗️ Проблема российской экономики – значительные издержки. Их приходится закладывать в цены, что и делает Камазы дороже китайских грузовиков, а картофель из Египта дешевле, чем от внутренних поставщиков.

🤔 Движемся в обратном направлении

Для решения этой проблемы требуется: снизить налоги, ключевую ставку, стоимость электричества и металла до уровня Китая, к примеру. Тогда с уходом западных производителей ВВП рос бы не на 4%, а на 7-8% в год. Но фактически, идем в противоположном направлении. Налоги были повышены, цены на газ и электричество будут сильно индексироваться в ближайшие годы. Часть затрат на обслуживание долга компании перекладывают в цены товаров. Все это в комплексе подпитывает инфляцию и снижает конкурентоспособность отечественных производителей.

Лекарство от инфляции и высоких цен – не заградительная ключевая ставка, а улучшение эффективности производства. Высокая ставка убивает не только инфляцию, но и экономический рост, и возможности бизнеса совершенствоваться. В начале мая приводили статистику производства. Сейчас, когда рубль рекордно укрепился, для ЦБ – один из лучших моментов снижения ставки, причем не на символические 1-2 п.п., а быстрее. Крепкий рубль – дезинфляционный фактор. Чтобы не допустить рецессии, уже в июле регулятору следовало бы рассмотреть более быстрый темп смягчения ДКП. В силу консервативности ЦБ пока говорим о 60-70% вероятности ускорения снижения ставки, как пойдет темп снижения инфляции. Если в июне-июле инфляция будет расти еженедельно на 0,05-0,1%, то ближе к заседанию ЦБ 25 июля вероятен очередной рост бенефициаров снижения ставки: от агрессивных (Мечел, Сегежа, девелоперы, АФК Система), до более консервативных (Европлан, МТС-Банк, Совкомбанк и т.д.).


#макро #мнение
#USDRUB #AFKS #MTLR #SGZH #LEAS #MBNK #SVCB

​​Что делать с нефтью и нефтегазовыми компаниями на фоне конфликта на Ближнем Востоке?

🔎 Этот и другие вопросы мы разобрали на Unity на этой неделе:

1️⃣ Меняется ли взгляд на Whoosh после успехов в Латинской Америке?

2️⃣ Сургутнефтегаз – свежие отчеты и перспективы на 2025

3️⃣ Мажоритарий продает долю в ДЗРД – как заработать на этом?

4️⃣Стоит ли покупать Евротранс под высокие дивиденды?

5️⃣ НМТП – бенефициар ближневосточного конфликта?

6️⃣ К чему приводит трансформация Carmoney?

7️⃣ Покупать ли ПИК под снижение ставки в 3 квартале?

8️⃣ Пройден ли пик негатива по НЛМК?

9️⃣ Когда лучше взять MD Medical?

🔟 Что на самом деле мешает расти российской экономике?

1️⃣1️⃣ Что выбрать из новых первичных размещений облигаций?


📈 Ideas

🇷🇺 В спекулятивном портфеле РФ:
Неделя началась с коррекции на жесткой риторике ЦБ, в среду ситуация выправилась на очередных хороших данных по инфляции. А завершилось позитивно на фоне ударов Израиля по Ирану. На этой неделе мы сократили активность и проводили минорные сделки. Не стали пока лезть в нефть и другие связанные истории. Дождемся большей ясности после выходных, что даст возможность делать хоть какие-то прогнозы. Ключевой вопрос - будет ли Израиль бомбить энергетические объекты Ирана. Мы предпочитаем истории с лучшей прогнозируемостью, как покупки под ставку ЦБ на прошлой неделе, когда мы заработали более 7% (индекс -1.73%) при умеренном риске. Как только будет хорошая "видимость" подключимся и к истории с нефтью (в шорт или в лонг).

🇷🇺 В долгосрочном портфеле РФ:
1/3 портфеля - кэш, который будет направлен на покупки во время коррекции. На этой неделе увеличили кэш и вышли из бумаги, которую держим несколько лет, с результатом +218% - Соллерс.


📍 Приобрести подписку
📍 Задать вопрос

Израиль – Иран. День четвертый

Что изменилось за выходные и как это повлияет на перспективы нефти? А также обсудим сценарий нефти по 200$, который активно тиражируется в СМИ. И закончим мнением, что стоит делать на рынке в текущей ситуации.

Взаимные удары

Иран ожидаемо использует комбинацию баллистических ракет и дронов для ответа. Израиль фокусируется на военных и ядерных объектах. Также у него преимущество в воздухе, технологиях, объеме ракет и бомб. Исходя из этого, Израиль может начать бомбить энергетические объекты Ирана и уже нанес несколько ударов по ним. Собственно, это главный вопрос для цен на нефть. На Иран приходится около 5% мирового экспорта.

Почему почти нет ударов по нефтегазовой инфраструктуре?

Тут 2 версии. Первая — это не согласовано с Трампом, который не хотел бы сильного роста цен на нефть, т.к. это приведет к проблемам с инфляцией и отложит снижение ставки ФРС, на фоне тарифов. Вторая — к ударам по нефтянке перейдут после того, как нанесут больший урон более приоритетным целям. Судя по котировкам нефти – трейдеры ставят на первую версию. Цены на нефть скакнули после начала боевых действий и замерли в боковике. Но, даже если это действительно так, то нет никаких гарантий, что Трамп не передумает.

Нефть по 200-300$

Такие заявления периодически появляются в СМИ. И это не только «эксперты», но и например, представитель правительства Ирака. Все эти прогнозы строятся на том, что Иран может перекрыть Ормузский пролив. Только вот зачем ему это делать и настраивать против себя ряд арабских стран. Да и США, помогающие пока Израилю косвенно, могут начать делать это напрямую. Это не понравится и главному союзнику Ирана – Китаю и одновременно главному мировому импортеру нефти. В общем ход, который увеличит число врагов Ирана и не дает ему почти никаких выгод. Вероятность такого сценария стоит рассматривать как очень низкую. Да, Иранский чиновник заявил, что такой вариант «на обсуждении», но это не более чем словесные интервенции с целью напугать Трампа высокими ценами на нефть.

Сценарий 1

Боевые действия заканчиваются в течение 10 дней. Иран или идет на соглашение или лишается ядерных объектов или Израиль удовлетворяется максимальным ущербом, понимая невозможность полного уничтожения ядерных объектов. Цены на нефть разворачиваются вниз.

Сценарий 2

Израиль начинает бомбить энергетические объекты Ирана. Поскольку их восстановление — это не вопрос недель, цены на нефть уходят в диапазон 80-90$ и остаются там на несколько месяцев.

Итоги

Еще раз отметим, что сам по себе конфликт на Ближнем Востоке не означает снижение добычи нефти. То есть в текущие цены на нефть заложен риск, того, что добыча МОЖЕТ снизится в результате бомбежек энергетических объектов.

Произойдет ли это? Никто не знает, это слабопрогнозируемый фактор, решение Нетаньяху и Трампа. Цены на нефть в ближайшие недели могут пойти как вниз, так и вверх. И мы не видим большого смысла участвовать в этой «угадайке». Не будем бежать и судорожно скупать акции российского нефтегаза.

Имеет смысл действовать только при реализации одного из двух сценариев. Начались бомбежки энергетики – нефть вверх на несколько месяцев. Подписали новую ядерную сделку – нефть и золото вниз. Да, заработать получится намного меньше, зато никакой «угадайки». Если, что-то изменится в нефти на Ближнем Востоке, обязательно будут новые посты.

Индекс Мосбиржи

Ждем умеренного роста на фоне скачка цен на нефть в пятницу (был выходной, отыграли не полностью). Также на этой неделе состоится ПМЭФ, что традиционно помогает рынку. От инфляции ждем позитивных данных. Отметим и сокращение риска санкций США против нефтянки, по крайней мере пока идет активная стадия конфликта на Ближнем Востоке. Главным риском выступает переговорный процесс между РФ и Украиной (следующая встреча на неделе с 22-29 июня), где не ожидаем прогресса.

​​Дефицит бюджета все глубже, а рубль все крепче

За 5 месяцев 2025 предварительный дефицит бюджета вырос почти в 5 раз г/г до 3,4 t₽. Причина – рост госрасходов на 21% г/г и снижение нефтегазовых доходов на 14% г/г. Отметим, что нефтегазовая выручка (в основном, акцизы, таможенные сборы, оборотные налоги), составляющая 70% доходов федерального уровня, выросла на 12% г/г, но это оказалось медленнее динамики расходов.

🔹 Что дальше?

Совокупный дефицит бюджетов всех уровней в 2025 может достичь 4,4 t₽ – втрое выше изначального плана. В финансовый план уже внесли поправки: недостача только федеральной казны вырастет до 3,8 t₽. В прошлом году прогноз тоже пересматривали, но фактический дефицит превысил ожидания. Падение цены нефти, сокращение экспорта, рост расходов на оборону и социальные обязательства, а также вероятное замедление роста экономики приводят к тому, что дефицит продолжит расти.

В ход идет ФНБ и заимствования через ОФЗ. Если посмотреть на ФНБ, то его ликвидная часть на 01.06.25 составила 2,8 t₽ (-15% м/м). С начала года эта часть сократилась на 26% или на 1 t₽. С текущим темпом изъятия средств ликвидная часть закончится к середине 2026. Минфин пытается компенсировать дефицит, выпуская облигации. За 5 месяцев выпустили на 1 t₽ – примерно на уровне 2024. Но госдолг становится все дороже, проценты по нему ложатся в расходы бюджета.

👉 Получился цугцванг - когда комфортных решений не осталось. Заканчивать СВО в ближайшие месяцы, судя по всему, не планируют, рассчитывают на прорыв. Повышать налоги второй год подряд - выхлопа будет немного (еще сильнее упадет экономическая активность и прибыли). Снижать ставку ЦБ более быстрым темпом, чтобы оживить экономику - пока вырисовывается медленное снижение. Как итог, наименее болезненным будет ослабление рубля. Да оно приведет к умеренному росту инфляции. Но другого выхода пока не наблюдается.

Пока власти ждут, что курс выправится сам, нефть подрастет (что возможно, в случае серьезной эскалации на Ближнем Востоке), вслед за ней – экспорт. Но чем ближе к концу года, тем выше вероятность того, что придется выбирать. При этом 3 из 4 вариантов помощи бюджету позитивны для рынка (ослабление рубля, снижение ставки, мирные переговоры).

Пока акции экспортеров (Роснефть, Лукойл, Норникель) испытывают двойные сложности – от крепкого рубля и низких цен на продукцию. Их отчеты за Q2 будут слабыми. Но в третьем квартале котировки имеют все шансы просесть до более привлекательных уровней, а там и ослабление рубля начнется. Дефицит бюджета вынудит искать средства.


#макро #риски #мнение
#ROSN #LKOH #GMKN

🔔 Достаточно ли снизились металлурги?

Ситуация в отрасли продолжает ухудшаться:

🔹 Падение спроса на сталь в строительной сфере в 1 квартале составило 15% г/г, в целом ее потребление в экономике сократилось на 13% г/г

🔹 Компании отказываются от дивидендов (Северсталь за 1 квартал, ММК за 2 полугодие 2024, НЛМК за 2024 год) и рассматривают сокращение инвестпрограмм. У ММК капекс в 1 квартале снизился на 30% к/к, в Q2 инвестиционный цикл должен пройти пик. У Северстали капекс сохраняется, в 1 квартале удвоился г/г

🔹 Цены на сталь и металлолом находятся на локальных минимумах. Сталь – около уровней 2023 года, лом – на уровне 2019 года. При этом рост других производственных издержек, не связанных с закупкой лома (железорудное сырье, зарплаты, логистика, энергия), достаточно существенный.

Начало строительного сезона поддержало котировки стали в Q2, но не способно противостоять жесткой ДКП и крепкому рублю. По прогнозам CEO Северстали, металлурги ожидают падение спроса на сталь в 2025 на 10% г/г. Это может стать минимальным значением с 2016. Одновременно гендир CHMF очертил условия, при которых возможен возврат отрасли к прежним темпам роста. Это ставка ЦБ ниже 14-15%, и курс доллара 90-95 ₽.

Это говорит о том, что металлургам нужно сильное снижение ключевой ставки, не смотря на их крепкие балансы. Этот тезис выдвигали в посте про Северсталь. Во-вторых, ослабление рубля хотя бы на 15% с текущих. Отчеты Северстали, ММК за Q2 вряд ли будут лучшем чем Q1. Ситуация начнет улучшаться только с третьего квартала и очень медленно вслед за ставкой ЦБ. Сейчас отрасль, вероятно, проходит дно и мы вблизи пика негатива.

Из тройки металлургов НЛМК, остается наиболее предпочтительным за счет наибольшей доли экспорта. Что видно по результатам компании за 2024 год (показала наилучший результат по скорректированной ЧП). Оценивается дешевле CHMF. Обратная сторона - NLMK наиболее закрытая компания из тройки.

У Северстали дополнительный негатив – инвестпрограмма, которую пока не собираются приостанавливать. Уже выключили из работы печь № 4 на ремонт, куда вложат 22 b₽, а запустят только в Q3.

Это и снижение производства/продаж, и уменьшение FCF из-за роста запасов слябов. ММК активные капзатраты заканчивает, но больше всех ориентирован на внутренний рынок – сильнее всех ощущает сложность конъюнктуры.

☝️Как итог - НЛМК самый привлекательный вариант из тройки. Цены на сталь нащупали дно и немного подросли. Компании при текущих ценах способны сохранять прибыльность, но уровни слишком низкие для стабильной выплаты дивидендов. Металлурги - хороший выбор “под снижение ставки”. Оптимальный момент для покупки - ближе к заседанию ЦБ в июле, где мы ожидаем еще одно снижение ставки.


#акции #металлурги #риски
#CHMF #MAGN #NLMK

Аэрофлот прибылен только за счет валютной переоценки

Авиаперевозчик опубликовал неоднозначные результаты МСФО за Q1 25:

📍 Выручка 190 b₽ (+10% г/г)

📍 EBITDA 49 b₽ (-17% г/г)

📍 Чистая прибыль 26,9 b₽ (x24 г/г)

📍 Скорр. чистая прибыль (-3,4) b₽ (год назад 6,5 b₽)

Увеличили выручку в основном за счет изменения цен на билеты. Пассажирооборот вырос всего на 2% г/г, рост обеспечили только международные перевозки (+6% г/г). На внутренних линиях (60% общего пассажирооборота) он не изменился г/г.

Столкнулись как с ожидаемыми, так и с новыми вызовами. Традиционно растут расходы на обслуживание пассажиров, аэропортовые сборы, оплату труда – все на 20-40% г/г. Во-вторых, из-за меньшего количества длинных выходных в феврале и марте пассажиропоток вырос всего на 0,8% г/г. В итоге EBITDA снизилась на 17% г/г. Если исключить валютные переоценки лизинговых обязательств и обеспечительных валютных депозитов, то скорр. EBITDA снизилась на 28% г/г до 36,5 b₽.

👉 Аналогично чистая прибыль получена за счет положительной переоценки валютных обязательств. 44% лизинга переведено в рубли, остальное остается в $. Из 26,9 b₽ ЧП на валютную переоценку пришлось 27,3 b₽, без ее учета остались в убытке.

🟦 Несмотря на давление затрат, компания показала маржу EBITDA в 26%, что выше исторических сезонных уровней. Поддерживают уровень перевозок, достигнутый ускоренным ростом 2024, несмотря на внешние вызовы. Наконец-то рекомендовали первые с 2019 дивиденды в 5,27 ₽ (35% ЧП МСФО за 2024) с доходностью около 7%. Но период роста с низкой базы закончен. У AFLT остается старая проблема значительного долга, к которой добавился потолок мощностей и сложности с поставками как транспорта, так и комплектующих. Чистый долг – 2 капитализации, снизился только за счет укрепления рубля. В Q2 будет похожая картина. Но дальше при ослаблении рубля все переоценится обратно, ибо в валюте большая часть арендных обязательств. Занятость кресел даже в низкий сезон на внутренних линиях – 90%, на международных – 85%. Пытаются увеличить выручку за счет платного выбора мест, выкупа нескольких мест для сна, добиваются разрешения овербукинга на рейсах. Но поддержать двузначный рост сможет только расширение парка, а с этим очень трудно.

Также во втором квартале вылезет проблема переноса рейсов, которая появилась в мае в связи с масштабными атаками дронов. Непонятно сколько это продлится и какой будет эффект на компании, но исходя из нашего опыта работы с отчетами иностранных авиакомпаний, потери после подобных отмен/переносов могут быть значительными. Так что пока AFLT – идея под завершение мирных переговоров, других драйверов тут мало. Если и выбирать в транспортном секторе, то лучше НМТП – у него нет сильного давления обязательств и влияния курса рубля, оценка в 1,5 раза ниже, див. доходность за 2025 может быть около 12%.


#акции #промышленный #риски
#AFLT #NMTP